A cura di Michael Clements, Head of European Equities presso SYZ Asset Management
La volatilità è rimasta generalmente debole quest’anno e l’indice Vix ha da poco toccato minimi che non vedeva dall’inizio del 2007. Non si comprende perché negli ultimi mesi la volatilità sia così contenuta: non si faticherebbe a perdonare agli investitori la previsione di un 2017 all’insegna di una maggiore instabilità, considerando le polemiche che hanno accompagnato i primi mesi in carica del presidente Trump, a cui si aggiungono le elezioni europee.
Perché allora segna livelli così bassi? Condizioni macroeconomiche favorevoli, effetti di contenimento delle politiche delle banche centrali o semplicemente eccesso di fiducia degli investitori? Probabilmente tutti questi fattori giocano un ruolo, e altri se ne devono aggiungere, ma temiamo che sia l’eccesso di fiducia a fare la differenza. Nonostante il rally di mercato, giungono segnali di prudenza dagli investitori. I livelli di liquidità sono abbastanza elevati e molti investitori temono che le valutazioni comincino a essere eccessive, soprattutto negli Stati Uniti. I valori modesti degli indicatori della volatilità come il Vix o il VStoxx potrebbero rappresentare un altro segnale del rischio imminente. Pochi giorni dopo la flessione di inizio maggio del Vix sotto quota 10, i mercati statunitensi hanno iniziato a franare registrando la peggior seduta degli ultimi otto mesi. Altri due precedenti della flessione del Vix sotto quota 10 si registrarono nel 1994, subito prima di una correzione del mercato obbligazionario, e nel 2007, agli inizi della crisi finanziaria globale. In un mercato di titoli che riteniamo spesso valutati a prezzi abbastanza elevati, l’esposizione alla volatilità ci sembra un valido tema contrarian.
Come sfruttare la volatilità? Nel segmento dei titoli finanziari, molte società alimentano i volumi di trading grazie alla volatilità. Di recente, la spinta di Trump ha favorito l’attività frenetica delle banche d’investimento. Si tratta tuttavia di società che non soddisfano i nostri criteri qualitativi. Troppi sono i rischi economici fra cui i livelli elevati di indebitamento e i bilanci opachi e difficili da valutare. In tempi di volatilità e tensioni sui mercati, riteniamo che sarebbero investimenti particolarmente imprudenti.
Le società di trading puro come le borse valori, i market maker e gli intermediari finanziari attraggono poiché uniscono rendimenti interessanti, livelli elevati di cash flow e un’esposizione ad attività di trading trainate dalla volatilità. IG Group, fornitore leader di prodotti di spread betting e CFD, si focalizza soprattutto sulla volatilità di breve periodo. La regolamen tazione è un fattore di rischio chiave, ma IG beneficia del posizionamento migliore per adattarsi al mutamento dello scenario a spese degli operatori più piccoli.
Anche Flow Traders, uno dei più importanti market maker di ETF con una quota di mercato del 20% circa in Europa, offre spunti interessanti per scommettere sulla volatilità. A lungo termine questa società beneficia della crescita strutturale degli ETF, ma nel breve periodo le sue entrate sono fortemente influenzate dalla volatilità. Se questa viene sottostimata, i volumi di scambi modesti e gli spread ridotti pesano sugli utili. Tuttavia, in fasi di difficoltà o turbolenza sui mercati, la volatilità offre uno stimolo alla crescita strutturale degli utili. Il modello di business offre rendimenti superiori e liquidità ed è ben posizionato per sfruttare la crescita strutturale degli ETF, ma attualmente gli utili sono bassi per l’assenza di volatilità.
Di conseguenza le azioni sono apparse deboli, ma crediamo possano beneficiare di un consistente rialzo se la volatilità riconquisterà valori più usuali. Siamo convinti che la valutazione di Flow Trader rifletta lo scenario poco probabile di una conferma nei prossimi anni degli attuali livelli di bassa volatilità.
La quiete prima della tempesta. Da investitori contrarian, dobbiamo essere più prudenti quando i mercati ripartono. Nassim Nicholas Taleb, autore del libro “Il cigno nero: come l’improbabile governa la nostra vita”, fa notare che la sensazione di sicurezza raggiunge il suo picco quando il rischio è ai massimi livelli. Anche se la visibilità dei tempi di ripresa della volatilità è minima o assente, riteniamo che in un orizzonte di lungo periodo si normalizzerà a vantaggio di società come Flow Traders o IG Group. Per questa ragione, cerchiamo altre società trascurate dal mercato che sono esposte a temi simili, riducendo al contempo le posizioni in portafoglio che potrebbero patire fasi di turbolenza. Siamo abituati a trovare idee d’investimento su temi poco seguiti in previsione di un’inversione di tendenza.