A cura di Joachim Corbach, responsabile valute e materie prime presso Gam
La domanda di franchi è sempre stata elevata nelle fasi di alto rischio, sia che si tratti di rischi di mercato che di natura geopolitica. E nel passato è stato probabilmente il “paradiso sicuro” per antonomasia a livello valutario, sorpassando perfino Yen e dollaro. Mentre la valuta giapponese insieme al biglietto verde registrano di solito un apprezzamento durante le fasi di aumento dei rischi legato al rimpatrio degli investimenti (il Giappone con l’enorme quantità di risparmio accumulato e il dollaro con il suo ruolo di valuta di riserva a livello globale), il franco, al contrario, va incontro ad una significativa pressione al rialzo derivante dalla domanda estera che tende a inondare un mercato limitato.
L’ultima volta cui abbiamo assistito a tale fenomeno risale alla conclusione della crisi finanziaria, quando il franco, in meno di 4 anni, ha registrato performance superiori all’euro di circa il 50%. Da quando la Banca Nazionale Svizzera aveva predisposto il limite del cambio Euro-Franco a 1,20 nel secondo semestre del 2011, la pressione al rialzo sulla valuta elvetica poteva non manifestarsi più nell’incremento dei prezzi, quanto piuttosto in un drastico aumento delle riserve valutarie straniere detenute dalla Banca Centrale Svizzera.
Per evitare che la moneta unica scendesse più in basso del livello assicurato, la Banca Centrale Svizzera ha dovuto acquistare più di 200 miliardi di dollari nel primo anno di regime a cambio libero.
Anche nelle fasi successive all’abbandono del regime di cambio e nonostante tassi di interesse estremamente bassi, pari a meno 0,75 punti base, la Banca Centrale Svizzera ha continuato nella politica di intervento sul mercato valutario visto che il franco ha ricevuto ancora una spinta significativa in una fase che ha visto susseguirsi la Brexit, la presidenza Trump e le elezioni olandesi.
Con un livello pari a 680 miliardi di franchi, le riserve svizzere in valuta straniera hanno raggiunto una quota pari a circa il 110% del Pil nazionale, un livello record su scala mondiale. Anche se non esiste, in via teorica, un limite al bilancio di una Banca centrale e nonostante i bassissimi (o del tutto assenti) timori di inflazione in Svizzera, la posizione in cui si trova la Banca Centrale Svizzera non è delle più comode.
Senza strumenti efficaci a propria disposizione, deve rimanere in posizione di attesa aspettando che il livello di rischio diminuisca a livello europeo e globale. Quando poi la pressione al rialzo sul franco dovesse aumentare troppo, allora la Banca Centrale Svizzera sarà costretta intervenire sul mercato valutario.
Ci aspettiamo che il rischio per la valuta elvetica sia attualmente bilanciato, con un potenziale piuttosto limitato sia al rialzo sia al ribasso. Sebbene la Banca Centrale Svizzera sembri intenzionata ad accettare un leggero apprezzamento nel tempo, un rafforzamento significativo non sarà tollerato per via dei suo effetti negativi sul fronte delle esportazioni e dell’inflazione.
Ma anche un sostanziale indebolimento del franco sembra improbabile. Non appena si indeboliranno i flussi provenienti dagli investitori stranieri, la Banca Centrale Svizzera sarà senza dubbio ben disposta ad incrementare l’attuale politica monetaria distorta sui tassi di interesse e ridurre le riserve valutarie straniere.
In questo contesto la valuta elvetica continua a rivestire il ruolo di valuta rifugio con un rischio di prezzo contenuto. Ma come strumento per assicurarsi contro i rischi del mercato, che potrebbero ad esempio derivare da un esito indesiderato delle elezioni presidenziali francesi, il franco svizzero sembra ora alquanto inappropriato.