A cura di Matteo Lombardo, CFA, Responsabile Advocacy, CFA Society Italy
Uno dei principali obiettivi di MiFID II è proprio quello di migliorare la trasparenza nei mercati finanziari: pagare la ricerca attraverso le commissioni di trading è considerato una forma di ‘indebito incentivo’ e per questo motivo le nuove regole prevedono la separazione dei servizi di esecuzione da quelli accessori (come ricerca, accesso al management delle aziende, …), il cosiddetto ‘unbundling’. In parole semplici, dal prossimo anno banche e broker dovranno fornire e prezzare separatamente i due servizi.
Nel nuovo modello previsto da MiFID II le società di gestione potranno pagare la ricerca in due modi:
- Direttamente a proprio carico
- Attraverso un Research Payment Account (RPA) dedicato, che a sua volta può essere finanziato:
- da una commissione aggiuntiva pagata dai clienti
- con le commissioni di transazione, purché quest’ultime siano comunque separate dal servizio di esecuzione degli ordini.
In ogni caso, i gestori dovranno ‘giustificare’ le spese per la ricerca, e RPA dovrà sottostare a severe regole, tra le quali: il budget di spesa deve essere concordato a priori e può essere utilizzato solo per pagare terze parti (non può finanziare spese interne del gestore); non può essere legato al volume delle transazioni con i broker; e ci deve essere una chiara tracciabilità di tutti i pagamenti fatti.
Integrando i risultati di una survey condotta da CFA Institute a livello globale (https://www.cfainstitute.org/ethics/Documents/CFA_MiFID_FINAL_LOW_RES_v2.pdf ), CFA Society Italy ha condotto alcune interviste con professionisti italiani, sia sul buy-side che sul sell-side, per cercare di capire quali potrebbero essere gli impatti nel nostro paese. Ed i cambiamenti nei modelli di business saranno invero rilevanti.
In primo luogo, anche se le regole sono introdotte dalle autorità europee, l’impatto sarà globale: molti asset manager hanno dichiarato che adotteranno un singolo metodo di pagamento, anziché sistemi multipli in differenti regioni, per minimizzare l’impatto operativo. Gli analisti del sell-side dovranno dimostrare in maniera esplicita che la loro ricerca vale il prezzo pagato, con gli esborsi da parte del buy-side che potrebbero ridursi di 15%-20% o più. Le banche saranno costrette a rimodellare la loro offerta, riducendo ad esempio la copertura delle small-cap o di mercati periferici: la separazione dei pagamenti per la ricerca dalle commissioni di trading potrebbe pertanto favorire le boutique di ricerca indipendente, in particolare quelle con una specializzazione settoriale o per area geografica.
Nella gestione dei fondi le dimensioni contano, ed il consolidamento nel settore continuerà. Con la riduzione dei margini di profitto causata dall’esplosione delle strategie passive, le masse in gestione diventeranno ancora più rilevanti: i gestori più piccoli dovrebbero soffrire di più (a meno che non siano specializzati in prodotti di nicchia), mentre i più grandi proveranno a far leva sulle dimensioni per spalmare i costi fissi.
Vi è un’ampia dispersione nella percezione del costo ‘equo’ della ricerca. Da un lato, i gestori sono inondati da una marea di report il cui valore aggiunto è discutibile: adesso che dovranno pagare per idee che non hanno richiesto o che ritenevano di ricevere gratuitamente, la loro domanda inevitabilmente diminuirà. Dall’altro lato, i broker hanno tipicamente ‘regalato’ la ricerca nella speranza di guadagnare attraverso le commissioni di transazione: dal prossimo anno dovrà invece essere prezzata in maniera diretta. Come farlo, e soprattutto a quale prezzo, rimane uno dei punti di discussione più caldi tra buy-side e sell-side.
I servizi di ricerca su azioni ed obbligazioni non spariranno completamente: ma la situazione di dozzine di analisti che sfornano gli stessi report sugli utili trimestrali potrebbe avere i giorni contati. I gestori saranno disposti a pagare solamente per ricerca approfondita con una prospettiva unica e differenziata.
Le schematiche dei nuovi modelli di pagamento permessi, i pro e contro di ciascuno di essi e tutti i dettagli sulle soluzione proposte da banche e brokers sono disponibili nel paper “The Future of Investment Research – The view from Italy”, che può essere scaricato qui: http://www.cfasi.it/store/1306_The_future_of_investment_research.pdf