“Il rally degli asset rischiosi è proseguito questa settimana, via via che ha preso piede l’ottimismo riguardo a un vaccino per il coronavirus, con notizie positive da Moderna e Oxford Group che hanno fatto seguito a quelle di Pfizer della scorsa settimana. Queste speranze continuano a contrastare i timori sul numero crescente di contagi, in parte anche per via dei tassi di mortalità in calo. Sembra che il rischio di un ritorno a un vero e proprio lockdown stia diminuendo, in assenza di una crescita esponenziale del virus che potrebbe mettere in crisi i sistemi sanitari. Le misure di distanziamento sociale e l’uso delle mascherine apparentemente stanno rallentando la traiettoria del Covid-19, anche se il rischio di una accelerazione più significativa dei contagi persiste. In ogni caso, al momento i timori su una seconda ondata riguardano più i possibili sviluppi per il prossimo inverno, a meno che il vaccino non sia già pronto a quel punto”. E’ quanto nota Mark Dowding, Cio di BlueBay. Di seguito il suo commento alla settimana dei mercati.
Crescita, azioni, valute: Europa vs. Usa
Gli sviluppi sul virus continuano a determinare la traiettoria delle economie e, di conseguenza, dei mercati finanziari. In generale, i dati mensili mostrano un rimbalzo dell’attività economica a maggio e a giugno più rapido di quanto molti avessero previsto.
Crediamo che in Europa questo momentum proseguirà anche nei dati di luglio. All’opposto, negli Usa è più probabile che vi sarà un calo. Ciò detto, crediamo ancora che le prospettive di crescita per gli Stati Uniti siano relativamente più solide nel medio e lungo termine. La loro leadership nel settore tech è un fattore importante da questo punto di vista, e fa impressione osservare la performance del Nasdaq a +17% da inizio anno, mentre molte borse europee continuano a mostrare perdite a doppia cifra.
Non ci sorprenderemmo di vedere una sovraperformance dell’euro sul dollaro nel breve termine, ma ci convince di meno l’idea di un dollaro strutturalmente più debole e della fine dell’eccezionalismo della crescita Usa nel medio e lungo termine.
Il Regno Unito resta indietro
Su base relativa, continua a sbalordirci la sottoperformance del Regno Unito. Il rimbalzo modesto del +1,8% del Pil in maggio, in seguito alla contrazione del -20,3% di aprile, è un dato molto più debole di quanto si è visto in altre economie. Anche se potremmo registrare un incremento più significativo a giugno, la sensazione è che il Paese sia stato lento a tornare al lavoro. I messaggi contraddittori delle autorità hanno creato confusione e le città restano in gran parte deserte, con tassi di contagio fermi su livelli più alti rispetto ad altri Paesi europei.
Utili: per le aziende è il momento di liberarsi degli scheletri nell’armadio
Altrove, l’inizio della stagione degli utili non ha portato grandi sorprese finora. Non ci stupirebbe se qualcuno adottasse la tattica del “kitchen-sinking”, cogliendo l’occasione per annunciare cattive notizie accumulate in un momento in cui tutti se le aspettano già, nella speranza di poter poi mostrare una crescita costante degli utili – a partire da un livello molto basso – nei periodi successivi.
In questo contesto, è interessante notare il rally delle azioni Usa nonostante l’indice Vix resti ostinatamente alto. Ciò potrebbe essere considerato un segnale della compiacenza sui mercati, in particolare tra gli investitori retail. Tuttavia, potrebbe anche essere indicativo del fatto che molti investitori istituzionali restano scettici nei confronti del rally e potrebbero essere sottoesposti.
Occhi puntati sul Consiglio Europeo
I rendimenti dei bond governativi core continuano a scambiare all’interno di un intervallo limitato per ora, nonostante il rally di altri asset. Le banche centrali continuano a “flirtare” con il controllo della curva dei rendimenti, che insieme agli acquisti di asset rimane lo strumento monetario preferito al momento, al posto del taglio dei tassi. Il meeting della Bce è passato senza ulteriori commenti. Per il resto, l’attenzione dell’Europa è focalizzata sulla riunione del Consiglio Europeo nei prossimi giorni. È possibile che un accordo definitivo sul recovery fund non verrà raggiunto questo weekend, con le discussioni che si concentreranno anche sul prossimo budget. Tuttavia, crediamo che il quadro generale verrà concordato in linea di principio, con l’approvazione dei dettagli più specifici entro la fine di luglio. Alla luce di ciò, manteniamo una view generalmente positiva sugli asset dell’Eurozona, in particolare sulla periferia e sui bond societari investment grade.
Considerazioni sull’inflazione
Un altro argomento al quale prestiamo sempre più attenzione è la traiettoria futura dell’inflazione. Nel breve periodo, sembra che ci sia un ampio margine perché i prezzi scendano e perché l’inflazione si attesti sotto i target, per via dei bassi costi energetici, della riduzione dell’imposizione fiscale sulle vendite e della fretta dei negozi di smaltire le scorte. Tuttavia, durante questa recessione non abbiamo assistito solo a uno spostamento nella curva della domanda: anche quella dell’offerta si è spostata.
Nel frattempo, le aziende che stanno affrontando costi riconducibili al Covid-19 sempre più elevati stanno già valutando di trasferire tali costi ai consumatori finali. Quando e se le economie si riprenderanno, sarà ancora possibile vedere un ritorno dell’inflazione su livelli più elevati, soprattutto con le banche centrali impegnate a mantenere i tassi di interesse reali in territorio negativo per un certo periodo di tempo.
A un certo punto in futuro ciò potrebbe far apparire la parte lunga delle curve dei rendimenti notevolmente sovraprezzata e nel Regno Unito il rendimento a 30 anni allo 0,6% potrebbe sembrare costoso, visto il crescente livello di debito governativo e la tendenza generale del Paese a generare inflazione più rapidamente che in qualsiasi altro stato dell’Europa continentale.
Il ballo dell’avidità e della paura non si ferma
Guardando avanti, riteniamo che nelle prossime settimane le news riguardo ai test per un potenziale vaccino potrebbero essere positive. Il calendario dei dati economici sarà relativamente tranquillo e a livello di politiche probabilmente vedremo ulteriori misure di allentamento fiscale sia in Europa che negli Usa. Il contesto potrebbe quindi essere di supporto, a meno che il ritmo dei contagi non torni a crescere più rapidamente, fino a un livello in cui sarà necessario reintrodurre misure severe di lockdown.
Tuttavia, se il rally di mercato continuerà anche a luglio potremmo aspettarci un contesto più complesso ad agosto. A quel punto è possibile che la diffusione del Covid-19 sarà aumentata notevolmente e che i dati economici negli Usa avranno visto un crollo, legato alle misure per rallentare la diffusione che verranno introdotte nel mese di luglio.
In questo contesto è facile capire come nei mercati finanziari resti la possibilità di passare dalla speranza alla preoccupazione, con l’avidità che potrebbe per l’ennesima volta lasciare spazio alla paura. Di conseguenza, manteniamo posizioni lunghe sul rischio nel credito investment grade e nel segmento dell’Europa periferica al momento, dato che queste aree beneficeranno in modo più diretto del supporto delle banche centrali, restando invece più cauti su altri comparti. Tuttavia, continuiamo a cercare opportunità per generare rendimenti e appiattire i rischi con l’avanzare dell’estate.