Il delisting forzato delle Adr cinesi? Una manna per Hong Kong

A cura di Fabrice Jacob, Ceo di JK Capital Management, società parte del Gruppo La Française

Nell’ambito delle politiche anti-cinesi, il 20 maggio il Senato degli Stati Uniti ha approvato l’Holding Foreign Companies Accountable Act.L’atto ha lo scopo di impedire alle società cinesi di quotarsi negli Usa sotto forma di American Depository Receipts (Adr), se non si conformano agli accertamenti del Public Company Accounting Oversight Board (Pcaob) per tre anni di fila.

La condizione più critica da soddisfare per il Pcaob è l’accesso ai documenti degli audit condotti dai revisori in Cina. Questa procedura va contro la legge cinese, che vieta l’invio all’estero di tali documenti, indipendentemente dalle circostanze che lo richiedono. Da questo contesto è derivata un’impasse e una zona grigia che si protraggono da anni ma che non sono mai state affrontate fino a quando i senatori John Kennedy (repubblicano) e Chris Van Hollen (democratico) non hanno presentato una loro proposta di legge. Tale provvedimento deve ancora essere approvato dalla Camera dei Rappresentanti e dal presidente Trump prima di diventare legge.

Il legislatore statunitense ha, così facendo, probabilmente innescato un effetto a catena che accelererà la crescita dei mercati azionari cinesiHong Kong, Shanghai e Shenzhen – a scapito dei mercati statunitensi. Sei mesi dopo che Alibaba (market cap 592 miliardi di dollari) ha ottenuto una quotazione secondaria a Hong Kong, la lista delle società cinesi che attualmente trattano a New York e che cercano una quotazione secondaria a Hong Kong cresce quasi ogni giorno. Nelle ultime due settimane abbiamo visto Netease (market cap 58 miliardi di dollari) e JD.com (91 miliardi di dollari) seguire le orme di Alibaba. Si dice che Yum China (20 miliardi di dollari), Trip.com (15 miliardi di dollari), Huazhu (11 miliardi di dollari), Tal (40 miliardi di dollari) e New Oriental Education (22 miliardi di dollari) siano anch’esse ai blocchi di partenza. Si tratta in totale di circa 250 società con una capitalizzazione di mercato totale di 1.500 miliardi di dollari che probabilmente seguiranno la stessa strada e alla fine abbandoneranno il Nyse entro due o tre anni, se non prima.

Se si quotano a Hong Kong , queste società potrebbero essere ammesse nel Southbound Stock Connect, che permetterà a qualsiasi investitore retail della Cina continentale con 500mila renminbi nel suo conto titoli di acquistare titoli di queste aziende. Recentemente, abbiamo visto che i regolamenti sono stati modificati per consentire alle società con più share class e diritti di voto differenti di quotarsi a Hong Kong, esattamente come accade per molte di queste società ora quotate negli Stati Uniti. Inoltre le due “nuove” piazze borsistiche di Shanghai e Shenzhen, cioè lo Star board e il ChiNext, consentono alle società con più diritti di voto, nonché alle entità straniere e alle società che utilizzano strutture giuridiche complesse note come Variable Interest Entities, di essere quotate sulle loro piattaforme utilizzando un processo di registrazione rapida (diverso da quello, molto più lungo, che si applica attualmente ai listini principali).

Dato che un numero sempre maggiore di aziende cinesi fa domanda per una quotazione secondaria a Hong Kong e diventa candidabile per entrare nel Southbound Stock Connect, è probabile che i volumi degli scambi per queste aziende si sposteranno da New York a Hong Kong. Anche se queste società potrebbero non essere ancora tecnicamente ammissibili al South Connect, presumiamo che le regole saranno modificate molto presto per far sì che ciò avvenga.

È ragionevole ipotizzare che gli indici di riferimento Msci e Ftse, che attualmente utilizzano gli Adr statunitensi di Alibaba, Netease e JD.com per il calcolo dei loro benchmarks, seguiranno l’andamento della liquidità e sposteranno la loro quota ponderata sugli Adr verso le quotazioni secondarie ad Hong Kong ogni volta che la liquidità delle quotazioni secondarie di Hong Kong si avvicinerà alla liquidità degli Adr. Prima gli investitori della Cina continentale potranno investire in queste quotazioni secondarie a Hong Kong utilizzando Stock Connect, prima Msci e Ftse faranno questo spostamento. Questo è tanto più vero alla luce della minaccia pendente di un delisting forzato degli Adr da parte delle autorità statunitensi. Per ridurre il tracking error legato al fatto che New York e Hong Kong si trovano in fusi orari diversi, tutti i tracker (noti anche come Exchange Trading Funds) che ora hanno Adr cinesi nei loro portafogli con esposizione in Cina saranno pronti a seguire i flussi e a preferire le quotazioni secondarie ad Hong Kong.

Sia il mercato azionario cinese che quello di Hong Kong si sono preparati negli ultimi mesi ad accogliere le aziende che rischiano di essere espulse dal mercato azionario statunitense. Uno dei cambiamenti in corso è il rinnovamento del progenitore di tutti gli indici cinesi, l’Hang Seng, divenuto gradualmente irrilevante perché le sue regole antiquate gli impedivano di incorporare quotazioni secondarie e società con diversi diritti di voto. Le regole sono state appena modificate e, finalmente, società come Alibaba, Meituan Dianping o JD.com potranno entrare nell’esclusivo club dei membri dell’indice Hang Seng e della sua coorte di derivati e future: questo avverrà in concomitanza con la la prossima index review, nell’agosto 2020.

Pensiamo che sia ancora più importante considerare che questi giganti internet e high tech cinesi non solo non perderanno azionisti americani ma ne guadagneranno altri. Infatti gli investitori istituzionali statunitensi sono perfettamente in grado di investire a Hong Kong o nella Cina continentale attraverso Stock Connect o utilizzando le proprie quote Qfii. D’altra partequeste aziende si avvantaggeranno dell’accesso a investitori retail residenti in Cina continentale che, fino ad ora gli erano preclusi.

Presentando la loro proposta di legge al Senato, non possiamo dire con certezza che Kennedy e Van Hollen avessero in mente la valanga che avrebbero provocato e l’impatto negativo che essa avrebbe potuto avere per i broker e gli operatori di mercato statunitensi in termini di perdita di business. Dal punto di vista di Pechino, non c’è dubbio che i vertici preferirebbero vedere le maggiori società cinesi quotate in patria, invece che alla mercé dei legislatori statunitensi, soprattutto nell’attuale contesto politico, che è semplicemente tossico. Infine crediamo che per gli operatori di mercato di Hong Kong il Natale quest’anno sia arrivato in anticipo.

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