A cura di Koon Chow, EM macro and FX strategist di Union Bancaire Privée
In prospettiva ci aspettiamo un contesto difficile per il dollaro USA per una serie di ragioni: la crescita del PIL è più contenuta (il FMI prevede che gli Stati Uniti rallenteranno dal 2,9% nel 2018 al 2,5% nel 2019), il ciclo di rialzi della Fed è in una fase avanzata, e le valutazioni del dollaro sono ai massimi, il 14% al di sopra della media decennale.
Questo scenario suggerisce che non tutte le valute emergenti saranno in grado di scivolare agevolmente più in alto rispetto al dollaro. Da una prospettiva top-down, tuttavia, possiamo affermare che in generale lo faranno: a differenza degli Stati Uniti, la crescita del PIL degli emergenti dovrebbe mantenersi intorno al 4,7% nel 2019 (come previsto dal FMI nel 2018); inoltre, le valutazioni delle valute emergenti sono generalmente interessanti dopo alcuni anni di deprezzamento contro il dollaro.
Le migliori fra queste valute sono quelle strutturalmente meno vulnerabili alle oscillazioni delle condizioni del mercato globale. Storicamente una serie di fattori chiave indicano una bassa sensibilità a tali fluttuazioni, tra cui un basso livello di afflussi di portafoglio accumulati da parte di investitori stranieri, un avanzo o un piccolo deficit delle partite correnti, tassi di espansione del credito interno, un andamento ordinato dei tassi di cambio reali e riserve valutarie elevate. Pensiamo che un certo numero di valute emergenti soddisfino la maggior parte di questi criteri, pur avendo anche alcuni buoni fattori ciclici a favore di un loro apprezzamento nei confronti del dollaro. Queste valute includono, in ordine di preferenza, il real brasiliano, la rupia indonesiana, la rupia indiana e lo zloty polacco.
Il real brasiliano ha beneficiato di un premio di rischio politico dopo l’elezione di un presidente pro-business nell’ottobre 2018. Ci sono ancora dividendi potenzialmente positivi che potrebbero far salire il real nei mesi a venire, tra cui l’obiettivo dell’amministrazione entrante di vendere alcune azioni di società statali, i diritti di esplorazione petrolifera e gli immobili di proprietà statale, nonché i progressi nella tanto necessaria riforma pensionistica in Brasile. Le privatizzazioni e le relative misure di deregolamentazione sarebbero le più promettenti per la valuta perché potrebbero sbloccare una crescita più rapida del PIL e un ritorno sugli investimenti in Brasile.
Crediamo che la rupia indonesiana potrebbe fare più progressi contro il dollaro. Il saldo delle partite correnti del paese dovrebbe migliorare da un livello già ragionevole, aiutato dalla decisione del governo di frenare gli investimenti di capitale del settore pubblico e dagli aumenti dei tassi di 175 punti base della banca centrale nel 2018. Questo probabilmente porterà ad un ribasso delle importazioni, senza gravare in modo significativo sulla crescita del PIL. Il FMI prevede un rapporto deficit PIL del -2,4% sia nel 2018 che nel 2019, mentre pensiamo che il risultato potrebbe essere migliore nel 2019.
La rupia indiana, oltre a mostrare una minore vulnerabilità strutturale, è attualmente sostenuta dai bassi prezzi del petrolio e da un costo delle importazioni molto ridotto per il paese. Il miglioramento della dinamica delle partite correnti e il tasso di crescita del PIL ancora buono dovrebbero contribuire a riportare capitali nel paese, invertendo i deflussi nell’azionario per 6,6 miliardi di dollari (2018) causati dal prezzo del petrolio e dall’elevata inflazione.
Ci piace lo zloty polacco per le valutazioni a basso e per la prospettiva di una crescita del PIL nel paese che continua ad essere sostenuta dal mercato interno. Lo zloty tende a funzionare come una versione a leva dell’euro rispetto al dollaro, vale a dire che quando esiste un contesto europeo fondamentale positivo per l’apprezzamento dell’euro rispetto al dollaro, lo zloty fa ancora meglio a causa della ricaduta economica positiva per la Polonia.
Per la prima parte del 2019, questa caratteristica sarà probabilmente un ostacolo perché il recente (temporaneo) rallentamento dell’economia dell’Eurozona, la crisi sulla legge di bilancio italiana e la Brexit incideranno probabilmente sull’euro/dollaro. Quando questi aspetti negativi si ridimensioneranno, l’euro dovrebbe essere in grado di apprezzarsi nei confronti del dollaro, dando allo zloty un’ulteriore spinta in più.