A cura di Shawn Driscoll, gestore della strategia Global Natural Resources Equity, T. Rowe Price
I prezzi del greggio negli Stati Uniti sono scesi da circa $110 USD al barile nel giugno 2014 a circa $26 al barile nel febbraio 2016, e recentemente hanno trattato attorno ai $65 al barile. Il Brent, il benchmark globale del petrolio, è sceso da $115 al barile a $26 al barile nello stesso arco temporale, e di recente ha superato i $70 al barile. L’aumento del prezzo negli ultimi mesi riflette la forte domanda globale, i limiti di produzione imposti dall’Organizzazione dei Paesi Esportatori di Petrolio (OPEC), l’instabilità politica in Medio Oriente, i problemi con l’offerta di greggio da parte degli Stati Uniti causati dalle condizioni metereologiche avverse e un dollaro più debole. Tuttavia, prezzi più alti forniscono incentivi per l’introduzione di pozzi aggiuntivi e un aumento della produzione, facendo pressione sui prezzi.
Inoltre, anche se recentemente la domanda è stata molto forte, ci troviamo da tempo in un mercato globale caratterizzato da un eccesso di offerta, trainato dall’impennata della produzione e della produttività di petrolio di scisto da parte degli Stati Uniti. Qui, le esplorazioni e le trivellazioni sono aumentate drasticamente a partire dalla metà del 2016, e i prezzi del petrolio sono superiori al livello necessario per incentivare la perforazione di nuovi pozzi.
Mentre alcuni operatori di mercato si attendono un ritorno a prezzi ancora più elevati, noi prevediamo che i prezzi del greggio statunitense, come misurati dal WTI (West Texas Intermediate), si manterranno in media tra i 40 e i 50 dollari al barile nel lungo periodo. In definitiva, ciò dipenderà dal grado in cui l’innovazione tecnologica nello scisto continuerà a migliorare la produttività e a comprimere i costi di pareggio dell’estrazione. Ma guardando ai prezzi reali del petrolio nel corso del secolo scorso, valori superiori ai 40 dollari al barile (su base dollaro 2014) sono considerati inusuali.
Le nostre previsioni per i prezzi del petrolio nel 2018 sono contenute. Riteniamo che le stime per la produzione negli Stati Uniti siano troppo basse. Ci sono più di 7.000 pozzi trivellati e non completati che attendono di avviare la propria produzione una volta superati degli ostacoli temporanei. La produttività continua ad aumentare e ci aspettiamo che la curva dei costi continui a scendere. L’estensione dei tagli da parte dell’OPEC può aiutare a evitare un collasso dei prezzi, ma non crediamo che tali tagli avranno un effetto rialzista. Più a lungo i prezzi del petrolio rimangono sui livelli attuali, maggiore sarà l’incentivo a un aumento dell’offerta, in particolare di scisto nordamericano.
Sebbene prezzi nominali inferiori a 40 dollari al barile siano probabilmente insostenibili per molti produttori, riteniamo che i costi di pareggio per i produttori con i costi più bassi siano compresi attorno ai 50 dollari al barile e che stiano diminuendo, motivo per cui il crollo dell’offerta necessario per una ripresa sostenuta del prezzo del petrolio non sarà facilmente raggiungibile.
Quando i prezzi del petrolio sono al di sopra del prezzo che incentiva a produrre, è molto facile saturare il mercato. L’offerta aumenta, la domanda rallenta, e tutto a un tratto ti ritrovi con il petrolio a $30 al barile. Non ci sorprenderebbe se ciò accadesse quest’anno o nel 2019. Questo è il futuro del petrolio, a causa di quanto la tecnologia è cambiata e di quanto velocemente si può ottenere un’offerta a basso costo.
In occasione del crollo del petrolio negli anni ’80, i margini di profitto nel settore dei servizi petroliferi erano scesi al di sotto dello zero, e quasi un terzo dei servizi petroliferi e delle società di esplorazione e di produzione quotate in borsa avevano cessato l’attività. Finora, in questo ciclo, circa 300 società energetiche pubbliche e private nel Nord America hanno presentato istanza di fallimento in base ai dati dello studio legale Haynes e Boone. Probabilmente non siamo ancora fuori dai guai, ma a breve termine è difficile portare le aziende alla bancarotta con il petrolio a circa $60 dollari al barile. Molti bilanci sono stati ripuliti e alcune delle aziende fallite sono tornate con bilanci in regola. Ma prevediamo che i prezzi saranno molto più bassi, il che potrebbe causare più fallimenti. C’è così tanta leva nascosta nel business che un’azienda può accumulare debiti molto rapidamente in un contesto di prezzi bassi.
Le opportunità
Nel complesso, abbiamo un atteggiamento moderatamente difensivo con un focus sulla crescita a lungo termine e sull’alta qualità, attraverso bilanci sani e bassi costi. Sebbene la nostra gamma di opportunità si sia ristretta, continuiamo a trovarne in determinate aree:
- Grandi produttori di petrolio integrati con una forte leva finanziaria e operativa.
- I raffinatori destinati ad avere buoni margini mentre le scorte di greggio crescono e le scorte di prodotto rimangono stabili. Tra questi, Andeavor, una delle nostre 10 posizioni principali in portafoglio, che gestisce raffinerie concentrate sulla costa occidentale degli Stati Uniti.
- Società legate alle materie prime che beneficiano di bassi costi degli input e di una domanda di mercato di fascia alta, comprese le industrie chimiche e di imballaggio speciali. I produttori di sostanze chimiche diversificate e specializzate, che beneficiano di prezzi dell’energia più bassi, sono stati tra i migliori performer nel nostro fondo nel 2017.
- I servizi di pubblica utilità regolamentati in grado di mantenere una crescita duratura in un ambiente di tassi bassi, con particolare attenzione alla fornitura di gas naturale a basso costo.
- Società con una leva finanziaria limitata e con nessun rischio di controparte latente.
- Società di esplorazione e produzione di energia con bilanci solidi in grado di ridurre i costi e mantenere la crescita, in particolare alcuni produttori nordamericani di scisto selezionati con attività nel Bacino del Permiano in Texas, come Concho Resources e EOG Resources, due delle nostre 10 partecipazioni principali in portafoglio.
- Aree specifiche delle industrie delle utilities, dei prodotti chimici e dei metalli con esposizione ai veicoli elettrici.