a cura di Tim Haywood, responsabile delle strategie obbligazionarie di GAM
Le fluttuazioni del prezzo del greggio dominano i titoli dei giornali e i pensieri degli investitori. I mercati di rischio hanno avuto un terribile inizio d’anno in tutto il mondo, con quasi tutti i mercati azionari al ribasso e, in alcuni casi, anche di percentuali a due cifre su circa 30 giorni di trading.
Ma non tutto è perso. La domanda di petrolio a lungo termine della Cina resta solida e, tutto sommato, in crescita nonostante una certa turbolenza nei dati a breve termine, anche l’import di rame è rimbalzato dopo un periodo di debolezza e la fiducia dei consumatori in Occidente resta positiva.
Con uno sguardo alla politica monetaria oltreoceano, appare chiaro come la Fed stia iniziando a ridurre le previsioni sul rialzo dei tassi e ad allinearsi verso la visione più pessimista condivisa dal mercato e riflessa nel mercato dei futures.
In termini di possibilità di investimento in questo contesto, guardiamo con interesse ai rendimenti a 5 e 10 anni Svedesi. Anche la Svezia ha tassi di interesse negativi, ma la sua curva dei rendimenti è la più ripida dal 2010, fattore che la mette in contrasto con quella del Regno Unito, dove il mercato si attende che i tassi non si muovano sopra il 2,5% per i prossimi 50 anni.
Curiosamente, molti mercati obbligazionari Emergenti hanno avuto un inizio d’anno ragionevolmente positivo contrariamente a molti altri asset di rischio. Per esempio, i rendimenti messicani sono calati leggermente. In quel caso, guardiamo con favore ai future a 5 anni sui tassi di interesse a 5 anni, perché eliminano le turbolenze di breve periodo riguardo alle aspettative nei confronti della Banca centrale. In Sud Africa, i rendimenti a lungo termine sono calati significativamente, nonostante il rialzo dei tassi da parte della Banca centrale. In Brasile, il cui mercato obbligazionario ha avuto un autunno e un inverno terribile, i rendimenti sono calati sia nel breve sia nel lungo periodo a gennaio. In questo caso, i rendimenti erano aumentati così tanto che reputiamo il settore ancora interessante, considerati gli eccezionali margini di sicurezza costituiti dai rendimenti locali a più del 15%, ma dove la protezione del credito è al 4% circa.
Nel frattempo, il mercato del credito è sotto pressione. In particolar modo i titoli obbligazionari delle istituzioni finanziarie sono sotto pressione come, ad esempio, in Italia. Questo significa che il nostro investimento nella protezione del credito, ovvero in CDS (Credit Default Swap), sta finalmente cominciando a crescere di valore. Finora si erano dimostrati una resistenza, ma con il mercato del credito che comincia a mostrare le crepe crediamo che sia giunto il tempo per loro di cominciare a lavorare a nostro vantaggio.
Guardando alle società energetiche, siamo in una fase interlocutoria. I loro utili sono stati significativamente colpiti dalla discesa del prezzo del petrolio ma molti di loro si erano finanziati nella fase più favorevole con titoli obbligazionari a più lunga scadenza, che necessiteranno di rifinanziamento dal 2019 circa in avanti. Per questo, la pressione finanziaria è al momento sopportabile per loro. La domanda, perciò, è se il prezzo del greggio recupererà a sufficienza entro quel momento per permettergli di ripagare e rifinanziare i bond che arrivano a maturità. Crediamo che questo sarà proprio il caso ma, per il momento, il mercato del credito si sarà mosso avanti, prezzando uno scenario meno favorevole.