A cura di Amundi
Negli ultimi giorni il differenziale di rendimento tra i titoli di Stato tedeschi e quelli italiani ha impensierito gli investitori. Numerosi funzionari della BCE hanno dichiarato che difficilmente la normalizzazione della politica monetaria muterà il suo corso. Nei prossimi due anni la zona Euro dovrebbe continuare a crescere oltre il proprio potenziale. Peraltro, la BCE fra pochi mesi avrà raggiunto il limite dei titoli potenzialmente acquistabili in molti Paesi. È importante ricordarsi che la BCE può acquistare al massimo il 33% del debito di un Paese. Se volesse estendere l’allentamento quantitativo (QE) oltre il 2018 dovrebbe modificare le regole che disciplinano gli acquisti.
Il QE della BCE potrebbe concludersi in un contesto più difficile di quello che incontrò la Fed nel 2014. La crescita nella zona Euro sta rallentando e il picco dell’espansione economica è ormai alle spalle. Pesano inoltre dei rischi rialzisti sul fronte delle tensioni commerciali e del prezzo del petrolio. Il picco della liquidità è alle nostre spalle. La Fed sta riducendo il suo bilancio. L’offerta di Treasury USA sta aumentando. Le politiche monetarie della BCE e della BOJ sono state estremamente accomodanti tra il 2014 e il 2016. Il QE della BCE è stato enorme rispetto all’emissione del debito netto. Nell’area dell’euro, gli acquisti dell’Eurosistema sono stati di gran lunga superiori alle nuove emissioni nette, causando una contrazione della quota di obbligazioni detenute dagli investitori privati. Per contro, gli acquisti dei Treasury USA non hanno mai superato il volume delle emissioni nette.
Oltre al contesto politico, la normalizzazione della politica monetaria avrà un ruolo decisivo per gli emittenti dei Paesi periferici, in particolare quelli italiani. Il ciclo vizioso tra banche e debito del governo è ancora presente in Italia, le banche non hanno ridotto la percentuale di titoli di Stato. Le banche dei Paesi periferici rimangono dipendenti dai finanziamenti della BCE. Il rischio di rifinanziamento nel 2020 e nel 2021 è elevato. I debiti inesigibili in Italia restano preoccupanti. Inoltre, il risanamento dei bilanci delle banche si basa sull’apertura agli investitori stranieri. Le riserve di liquidità in eccesso detenute dalle istituzioni finanziarie della zona Euro sono salite a 2.000 miliardi di euro. Tuttavia, queste riserve si concentrano nei Paesi core. La focalizzazione sui fondamentali avrà un ruolo determinante quando la BCE ritirerà la liquidità.
Azioni
Il 2018 è indubbiamente l’anno della volatilità. La situazione italiana rimane fragile. La guerra commerciale è negativa per tutti, compresi gli Stati Uniti. La prudenza è d’obbligo, ma non è detto che le cose andranno davvero male. Il tema della qualità, che aveva avuto un grande impatto negli Stati Uniti, sta ora iniziando ad affermarsi anche in Europa.
Obbligazioni Governative
Il mercato obbligazionario si evolve in base alle notizie che giungono dall’Italia. In un’ottica più di lungo termine dovremmo ricordarci che gli stimoli massicci della BCE attraverso gli acquisti di obbligazioni hanno mantenuto bassi sia i rendimenti, sia gli spread. La focalizzazione sui fondamentali avrà un ruolo determinante quando la BCE ritirerà la liquidità.
Obbligazioni Corporate
Nonostante la diminuzione dell’offerta dovuta alle persistenti incertezze politiche, la BCE ha aumentato gli acquisti nell’ambito del CSPP dopo averli ridotti ad aprile. Per sostenere l’espansione della crescita, la banca centrale dovrà fare in modo di aver accesso a condizioni di finanziamento accomodanti. Ancora una volta si vede quanto il CSPP riesca a rendere più resistenti i mercati del credito europeo nelle fasi di avversione al rischio.
Valute
Il calo delle tensioni politiche in Italia nel corso della settimana ha ovviamente sostenuto l’euro – si noti che martedì la valuta è scesa da 1,167 a 1,154- il livello più basso dal luglio 2017. Nel discorso tenuto la scorsa settimana, Sabine Lautenschläger, membro del Comitato esecutivo della BCE, ha dichiarato che la banca centrale continua a nutrire fiducia nella solidità dell’economia, e anche questo pronunciamento ha contribuito a sostenere la moneta unica. In assenza di altre notizie dirompenti sul fronte politico, la riunione di politica monetaria della BCE a giugno sarà il principale evento che interesserà a breve l’euro.
Materie prime
La crescita economica globale rimane favorevole alle materie prime, che dovrebbero beneficiare anche dell’atteso indebolimento del dollaro USA.