Mercati, ancora turbolenze nonostante la scialuppa di salvataggio delle banche centrali

A cura del team Global Fixed Income, Currency and Commodities Group di J.P. Morgan Asset Management

Prima di Pasqua cercavamo dati che confermassero l’efficacia delle misure di contenimento nel rallentare la diffusione del virus e la capacità delle economie di riaprire senza far ripartire i contagi. Qualche timido segnale è arrivato da fronte del contenimento, ma la riapertura appare ancora lontana. Nel frattempo, la risposta delle banche centrali e dei governi ha continuato a tenere a galla i mercati, soprattutto negli Stati Uniti dove la propensione al rischio ha notevolmente recuperato dopo che la Federal Reserve ha esteso il programma di acquisto di obbligazioni societarie a una rosa ristretta di emittenti high yield. Mentre al momento la maggior parte dei mercati è al riparo delle politiche fiscali e monetarie, l’economia globale si trova ancora in balìa delle onde. Il Fmi prevede una recessione globale (-3%) più profonda di quanto non sia stata la crisi finanziaria mondiale e ritiene che l’Asia sia l’unica regione che registrerà una crescita positiva, benché molto inferiore alle attese originarie.

Le prospettive per gli utili societari sono molto incerte: gli analisti azionari prevedono un calo degli utili vicino al 20% rispetto al 2019, di gran lunga superiore alle stime di consenso che indicavano -7%, seguito da un netto recupero nel 2021. Il grado di dispersione rispetto alle previsioni di consenso evidenzia lo stato d’incertezza in cui versa l’economia e non è affatto garantito che vi sarà una rapida ripresa nel 2021, soprattutto mentre l’epidemia continua a dilagare.

Valutazioni quantitative

Le valutazioni continuano a subire variazioni repentine. Gli spread delle obbligazioni societarie investment grade hanno recuperato quasi la metà dell’allargamento registrato nelle scorse settimane, anche se a 227 punti base continuano a essere 128 punti base sopra al minimo del 22 gennaio. Grazie al supporto tecnico fornito alle obbligazioni societarie investment grade, gli spread potrebbero restringersi ulteriormente nelle prossime settimane, segno che le valutazioni sono ancora relativamente convenienti. Nei segmenti più rischiosi il quadro è meno chiaro. Gli attuali livelli degli spread sono oggettivamente molto elevati, con gli high yield globali a 792 punti base e i titoli di Stato dei mercati emergenti a 608. Questi livelli possono essere appetibili per quegli investitori che hanno un orizzonte temporale lungo e la capacità di superare i periodi di volatilità. Per gli altri, nelle prossime settimane sarà comunque necessario monitorare con attenzione i dati e l’evoluzione della pandemia. Non è chiaro se il calo degli utili sia stato interamente scontato nelle quotazioni e se una sorpresa negativa su quel fronte, o anche il protrarsi o il rinforzo dell’epidemia, possa di nuovo spingere gli spread molto più in alto (tutti i dati sono aggiornati al 15 aprile.)

Fattori tecnici

Al momento, il quadro tecnico è sostanzialmente positivo in quanto gli investitori sono attratti dal numero crescente di mercati in cui la domanda viene generata dagli acquisti delle Banche Centrali. Gli emittenti investment grade stanno approfittando delle condizioni di mercato più stabili per reperire i fondi necessari a operare in questo periodo, generando livelli elevati di emissioni. Negli Stati Uniti, ad esempio, sono il 55% in più rispetto allo stesso periodo dello scorso anno. Tuttavia, le nuove emissioni sono accolte con favore dal mercato e vengono assorbite senza problemi. Ad aprile gli afflussi hanno compiuto una svolta: i fondi comuni ad alto rating statunitensi ed europei hanno ricevuto sottoscrizioni, rispettivamente, per 2,8 miliardi di dollari e 4,6 miliardi di euro. Quando i mercati hanno ripreso a funzionare, i fattori tecnici positivi non hanno riguardato solo il segmento investment grade. Ad esempio, nei mercati emergenti è ripresa l’emissione di titoli di Stato di alta qualità e sebbene non tutti gli emittenti del segmento high yield riescano ad accedere nuovamente ai mercati del credito, i flussi sono stati consistenti per tutto il mese (dati aggiornati al 15 aprile.)

Che cosa significa per gli investitori obbligazionari?

Le valutazioni sembrano ancora interessanti e le politiche delle banche centrali forniscono supporto tecnico al mercato obbligazionario investment grade dove abbiamo assistito a un restringimento degli spread. Tuttavia dovremmo aspettarci un clima di volatilità quando si comprenderà meglio la portata del danno economico. Anche le valutazioni di alcuni titoli high yield e delle obbligazioni dei mercati emergenti possono sembrare convenienti per gli investitori che hanno orizzonti temporali più lunghi. Le incognite, però, non mancano visto che le previsioni per la crescita e gli utili su scala globale tracciano un quadro a tinte fosche. Continuiamo a ricercare i segnali di un rallentamento della pandemia e della capacità delle economie di riaprire tutte le attività, in completa sicurezza. Raccomandiamo, per il momento, un approccio di grande cautela a quegli investitori che intendono accrescere la propria esposizione al rischio.