“I titoli dei mercati emergenti sono attualmente in ripresa, ma le motivazioni che li sostengono sono davvero molto limitate, il che fa sorgere dubbi sulla possibile durata futura della crescita“. L’avvertimento arriva da James Donald, responsabile mercati emergenti, Lazard AM, che di seguito spiega nel dettaglio la proria view.
È ancora troppo presto per dire se la recente ondata di vendite che ha caratterizzato il settore della tecnologia globale segni l’inizio di un’inversione di tendenza, ma continueremo a seguire da vicino l’andamento. Non crediamo, tuttavia, di trovarci di fronte a un nuovo boom delle dot-com: I paesi dell’Asia settentrionale che guidano il rialzo hanno costruito imprese tecnologiche di livello veramente mondiale. La possibilità che queste società siano attualmente sopravvalutate non significa che non abbiano un valore a lungo termine per gli investitori. L’unica domanda è se hanno superato il premio di valore per motivi validi, e solo il tempo potrà fornire una risposta alla domanda.
Riteniamo che il miglior precedente per questo tipo di mercato sia il 2000, l’ultima volta i titoli growth hanno superato i value per un livello simile a quello attuale. La conseguenza, naturalmente, è stato il crollo di quella che si è rivelata essere la bolla delle dot-com, e un’inversione di tendenza che ha provocato un effetto a catena.
Questa volta è diverso? Le aziende tecnologiche che presentano valutazioni sorprendenti sia nei mercati emergenti che in quelli sviluppati hanno dimostrato di poter effettivamente produrre tassi di rendimento sempre migliori e per questo motivo sono state una fonte affidabile di crescita in uno scenario a crescita contenuta.
Tuttavia, in questo mercato risuona l’eco dei primi anni Novanta. Fu allora che i titoli giapponesi raggiunsero un massimo dopo una corsa che fece sembrare che le aziende giapponesi avrebbero conquistato il mondo. Il mercato deve ancora recuperare pienamente da allora. Anche se non prevediamo un ciclo di 30 anni di sottoperformance per i titoli growth, riteniamo tuttavia che una forte ripresa dei value sia una possibilità concreta.
Valore trascurato nel settore finanziario?
Se da un lato riteniamo che in generale l’avversione ai titoli value sia eccessiva da parte degli investitori, dall’altro vediamo una ragione specifica per essere scettici nei confronti dell’attuale penalizzazione del settore finanziario da parte del mercato. I titoli finanziari, in particolare le grandi banche, sono in ritardo rispetto a tutti gli altri settori, ma i fondamentali non ci sembrano tali da giustificare questo livello di sottoperformance. Riteniamo che i livelli senza precedenti di misure di supporto da parte delle autorità a favore delle banche sotto forma di sostegno alla liquidità, allentamento dei requisiti patrimoniali, garanzie statali per i prestiti e moratorie sul debito abbiano ridotto il rischio di un grave shock dovuto ai crediti deteriorati. Gli accantonamenti per perdite su crediti potrebbero arrivare al culmine entro la fine dell’anno, giustificando la possibilità di un recupero degli utili per il settore finanziario l’anno prossimo. Sarà fondamentale concentrarsi sulle banche con una forte presenza nei loro mercati, nonché una capitalizzazione solida, su banche che si sono dimostrate proattive in termini di cicli di accantonamenti e su banche che hanno iniziato a registrare una ripresa nella crescita dei prestiti.
“Nonostante la forte risalita dei prezzi degli asset, continuiamo a vedere aree di disallineamento all’interno del segmento obbligazionario dei mercati emergenti, e crediamo che la flessibilità continuerà ad essere la chiave per il continuo successo degli investimenti in questo contesto”, fa poi notare Denise Simon, co-responsabile del Portafoglio obbligazionario dei mercati emergenti, Lazard Am, chedi seguito spiega il proprio outlook.
Siamo entrati nella crisi con una posizione difensiva, utilizzando solo circa la metà del nostro budget di rischio, soprattutto a causa dei timori sulle valutazioni. Poiché le valutazioni hanno raggiunto livelli mai visti dopo la crisi finanziaria, abbiamo iniziato ad aggiungere rischio ai portafogli aumentando l’esposizione all’investment grade in Paesi con bilanci solidi e profili di liquidità stabili necessari per sopravvivere a una recessione potenzialmente profonda e prolungata.
Con il miglioramento delle condizioni e il diradarsi delle incertezze in maggio, abbiamo aumentato il nostro utilizzo del rischio nei portafogli al livello massimo consentito dai nostri budget interni di rischio e abbiamo iniziato a rivolgere l’attenzione verso le classi di qualità più bassa per sfruttare i disallineamenti del credito high yield. Questi interventi si sono rivelati tempestivi, e in questa fase continuiamo a vedere un notevole potenziale di rendimento nel credito high yield.
Prevediamo un aumento della crescita nei mercati emergenti e un ampliamento del differenziale di crescita con il mondo sviluppato, un fattore critico per la sovraperformance dei mercati emergenti. Le condizioni finanziarie e le politiche delle banche centrali in tutto il mondo continuano ad essere di sostegno. Benché i fondamentali si siano indeboliti rispetto agli ultimi anni, la maggior parte dei paesi si trova in una posizione di bilancio solida e non ci aspettiamo un aumento significativo degli eventi creditizi. I rapporti debito/PIL aumenteranno il prossimo anno e i saldi fiscali sono destinati a peggiorare, ma gli strumenti di prestito di emergenza del Fondo Monetario Internazionale (FMI) hanno ampiamente attenuato i potenziali problemi di liquidità, aiutando i paesi a colmare il divario per una migliore crescita nel 2021. Inoltre, ci aspettiamo che il miglioramento delle dinamiche tra domanda e offerta sui mercati petroliferi conduca a un contesto più stabile per i prezzi delle materie prime.
Riteniamo di non essere ancora entrati nella fase finale della ripresa, che sarà caratterizzata da un sostenuto e sostanziale apprezzamento della valuta locale. Vi sono pochi dubbi sul fatto che le valute dei mercati emergenti abbiano quotazioni basse, dopo anni di deprezzamento. Tuttavia, è necessario un catalizzatore affinché le valute si riportino su livelli più normali dopo valutazioni molto depresse.
Riteniamo di essere nelle fasi iniziali di un cambiamento epocale del dollaro USA, e la nostra idea sulle valute in questo momento si basa più sulla previsione della debolezza del dollaro USA piuttosto che sulla forza dei mercati emergenti. Affinché le valute possano sovraperformare, dobbiamo vedere l’evidenza di fattori “trainanti”, come la crescita nei mercati emergenti superiore a quella dei mercati sviluppati e l’aumento dei differenziali dei tassi di interesse reali tra mercati emergenti e sviluppati. Al momento non riscontriamo queste situazioni, ma potrebbero benissimo accadere nel 2021 o più avanti, il che ci porterebbe ad assumere una posizione più rialzista sulle valute dei mercati emergenti.
In ultima analisi, riteniamo di essere nelle prime fasi di un periodo di prolungata sovraperformance per il segmento obbligazionario dei mercati emergenti e che ogni significativo movimento al ribasso potrebbe presentare un’altra serie di interessanti opportunità di acquisto.