Mercati obbligazionari, il posizionamento resta prudente

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A cura di Anima Sgr

Lo scenario economico e politico globale non è cambiato, ma una serie di questioni alimentano una latente incertezza. Già a febbraio si era registrato il chiaro ritorno della volatilità. Oggi, dopo una fase di turbolenza legata soprattutto al rischio geopolitico, i mercati azionari hanno ritrovato un’intonazione positiva, grazie anche ai buoni risultati dei conti trimestrali sia in Usa che nell’Eurozona. Tuttavia ci sono una serie di “focolai” aperti che, per quanto al momento non siano singolarmente in grado di far deragliare il contesto, vanno comunque monitorati.

Innanzitutto, in un momento in cui le pressioni inflazionistiche sono in aumento e le principali banche centrali stanno diventando meno accomodanti, gli investitori stanno seguendo con attenzione le indicazioni provenienti dalla crescita economica globale che, pur restando ancora solida e sincronizzata, sta attraversando una fase di fsiologico rallentamento, dopo la forte accelerazione conosciuta nel corso del 2017.

Crescita sostenuta non solo dai consumi, ma anche dagli investimenti. In particolare, nelle ultime settimane, a dominare la scena dei mercati sono state le tensioni commerciali tra Stati Uniti e Cina. Dopo svariati annunci di nuovi dazi da entrambi i fronti, che lasciavano prevedere l’inizio di una vera e propria guerra tariffaria, il clima si è fatto più disteso e conciliante. Allo stato attuale nessuna misura è stata ancora effettivamente implementata e tra l’altro si  tratta di beni e settori coinvolti per un valore tutto sommato limitato, rispetto al grande volume di scambi che coinvolge USA e Cina. Però è anche vero che non si può escludere un inasprimento dei rapporti: da un lato Trump ha interesse ad ottenere dei risultati da spendere nella campagna elettorale in vista delle elezioni di metà mandato di novembre, e dall’altro la Cina qualcosa concederà, ma qualcosa vorrà in cambio.

Si tenga però presente che le importazioni americane dalla Cina rappresentano circa il 3% del PIL americano, mentre le esportazioni americane verso la Cina l’1%. Pertanto la Cina è molto più dipendente dalle esportazioni di quanto lo sia l’economia americana. Inoltre, sul tema tariffe lo scontro si è riacceso anche con l’Unione Europea, fno a quando, nei giorni scorsi l’Amministrazione Trump ha deciso di rinviare dal 1 maggio al prossimo 1 giugno la data indicata per l’entrata in vigore dei dazi, del 25% sull’import di acciaio e del 10% su quello di alluminio. L’Unione europea, però, è convinta che il nuovo rinvio della decisione stia soltanto creando incertezza, influenzando le decisioni delle imprese e aspira ad essere esentata dai dazi una volta per tutte, in qualità di “partner e amico di lunga data degli Usa”.

L’attacco in Siria di metà aprile, condotto da America, Francia e Regno Unito su obiettivi mirati, legati alla produzione di armi chimiche, invece, non ha avuto particolari ripercussioni sui mercati: in generale le tensioni mediorientali si sono soltanto in parte scaricate sul prezzo del petrolio, che già aveva un’intonazione positiva e che quindi è stato ulteriormente spinto al rialzo. Inoltre va ricordata la variabile inflazione: il team gestionale ritiene che, a parte qualche singolo dato che potrebbe sorprendere al rialzo, complessivamente il ritorno dell’inflazione dovrebbe confermarsi graduale e di conseguenza le banche centrali non dovrebbero essere costrette ad accelerare il percorso restrittivo delle loro politiche monetarie. In particolare, la Fed, nel corso del Fomc dello scorso 2 maggio, ha lasciato invariati i tassi d’interesse americani – nel range 1,50%-1,75% – nonostante i segnali incoraggianti che arrivano sia dalla crescita che dall’inflazione.

L’economia americana, infatti, se ha ridotto il passo nel I trimestre al 2,3%, dovrebbe accelerare nuovamente avvicinandosi alla soglia del 3%, grazie anche al contributo degli sgravi fscali. La disoccupazione, con un calo al 4%, è ai minimi storici dal 2000. L’inflazione, sia nel suo insieme che quella depurata dai prezzi energetici e alimentari, si è avvicinata alla soglia del 2%. La prossima stretta nei tassi è ipotizzata per la riunione del 13 giugno, ma la Fed non ha però sciolto la riserva sulla possibilità di altri tre interventi nel 2018, rispetto ai due al momento programmati.

Anche la BCE, durante la riunione del 26 aprile, ha lasciato fermi i tassi e lasciato intendere che resteranno invariati ancora a lungo e ben oltre l’orizzonte del quantitative easing, visti anche i primi segni della “moderazione” della crescita nell’Eurozona nel I trimestre di quest’anno. Segni al momento ritenuti di natura “temporanea”, a conferma di una “normalizzazione” e stabilizzazione dopo l’exploit del 2017 (2,4%, la migliore performance dal 2007) e non dell’inizio di un “declino”. Alla luce di questi fattori, che dovrebbero favorire un andamento meno direzionale dei mercati, viene confermata una view strategica più cauta e prudente, con un approccio di gestione particolarmente tattico, flessibile e anche selettivo, in modo da sfruttare le opportunità di acquisto che un andamento più volatile può offrire.

Mercati Obbligazionari. L’andamento del mercato obbligazionario, nel breve periodo, è condizionato da due elementi di segno opposto: da una parte, l’incertezza sulla crescita e il rischio geopolitico spingono i rendimenti al ribasso, supportando le obbligazioni governative; dall’altra parte, i segnali di inflazione e la retorica delle banche centrali premono nella direzione contraria. Il giudizio sulle obbligazioni governative, comunque, viene mantenuto strategicamente negativo, supportato dall’idea che la combinazione di politiche monetarie gradualmente meno accomodanti e la dinamica positiva dell’inflazione, sanciranno il ritorno di pressioni al rialzo per i rendimenti obbligazionari.

A riprova in Usa aumentano i timori nei confronti dei tassi a lungo termine, dal momento che il decennale nei giorni scorsi ha superato la soglia del 3%, passando in soli sei mesi dal 2,05% al 3%; si resta comunque ancora lontani dal livello raggiunto nel 2007, quando venne raggiunta quota 5%, senza contare che l’economia statunitense continua a dimostrarsi solida. Anche la view sulle obbligazioni societarie resta di segno negativo: i titoli a più alto merito di credito continuano a presentare valutazioni care, mentre gli high-yield sono esposti al rischio liquidità (questa asset class è più vulnerabile alle fasi di volatilità e quindi all’interno dei fondi che puntano su questo segmento le posizioni sono state alleggerite se pur in modo selettivo).

Per quanto riguarda le valute, infine, il posizionamento sul dollaro resta neutrale e positivo sullo yen; unica variazione, il giudizio sulla sterlina che da negativo diventa neutrale, considerato il processo di Brexit più graduale del previsto e un orientamento meno accomodante da parte della banca centrale inglese. In particolare, per quanto riguarda il cambio euro/dollaro si è assistito ad una nuova fase di rafforzamento della valuta statunitense – l’euro è sceso a quota 1,20 – sulla scia dei recenti dati macroeconomici americani che hanno dimostrato come la crescita sia più forte di quella di altre economie.