Nebbie estive, l’outlook e l’asset allocation di Anima sui mercati finanziari

“Nonostante la svolta accomodante e preventiva delle Banche Centrali, lo sce­nario resta incerto e la visibilità scarsa. Pertanto, in attesa di vedere in concreto gli effetti delle politiche monetarie e gli sviluppi delle negoziazioni commerciali tra Usa e Cina, manteniamo un approccio prudente”. Questa la view di Anima, di seguito spiegata nel nettaglio.

Mercati obbligazionari e valute

Cautela sui titoli di Stato domestici dopo il rally Lo scenario per il mondo obbligazionario resta sfidante, basti pensare che ci sono circa 13mila miliardi di obbli­gazioni con rendimenti negativi. Spostando in avanti le attese di rialzo dei tassi, infatti, le Banche centrali han­no determinato un calo significativo dei rendimenti su diverse scadenze.

Se è vero, pertanto, che ci troviamo nel mezzo di un ci­clo accomodante globale da parte delle Banche Centrali (Global Easing Cycle), è anche vero che i mercati obbliga­zionari hanno scontato delle politiche monetarie molto aggressive per i prossimi trimestri, addirittura più di quanto le stesse autorità monetarie non abbiano co­municato, segno che permangono timori legati all’anda­mento della crescita e dell’inflazione.

Occorrerà quindi aspettare per valutare l’impatto del­le nuove politiche monetarie più espansive e non si può quindi escludere che ci possa essere spazio per un’even­tuale delusione da parte degli investitori con un conse­guente incremento della volatilità sul mercato obbliga­zionario.

Di qui sui titoli di Stato dei Paesi Sviluppati così come sulle obbligazioni societarie viene mantenuto un ap­proccio cauto e particolarmente selettivo; le prospet­tive di rendimento delle emissioni Investment Grade si sono ulteriormente ridimensionate e il rischio liquidità dei titoli HighYield non è trascurabile.

La cautela viene confermata anche sui titoli di Stato italiani: la ricerca di rendimento continua ad offrire supporto – nell’ultimo mese le obbligazio­ni governative domestiche si sono unite al rally delle asset class più rischiose – ma lo scenario politico resta incerto e il quadro potrebbe complicarsi da settembre in poi, quando comincerà l’iter di definizione della legge di bilancio 2020. Viene mantenuta anche una duration contenuta, seppure solo a livello tattico.

Il giudizio sulle obbligazioni emergenti passa da neu­trale a positivo. Nonostante la discesa dei rendimenti registrata da inizio anno sia già stata significativa, lo spread contro i titoli di Stato americani si mantiene co­munque su livelli generosi.

In un contesto caratterizzato da scarsa visibilità ritenia­mo che il tema della ricerca di rendimento continuerà a guidare i mercati e pensiamo che gli investitori con­tinueranno a privilegiare questa asset class, conside­rando il premio interessante offerto dalle obbligazioni emergenti.

Per quanto riguarda le valute emergenti, la scelta è di preferire le valute dei Paesi con tassi reali positivi e Banche Centrali impegnate a difenderli, quali Russia, Brasile e Messico. Inoltre, restano invariati i giudizi sul­le principali divise: neutrale su yen e sterlina, negativo sul dollaro pur con aspettativa di direzionalità limitata.

Mercati azionari

Europa: focus sulle trimestrali La view sui mercati azionari, compresi quelli europei, si conferma neutrale, in attesa dei prossimi sviluppi ri­guardanti politiche monetarie, contesto geopolitico ed andamento degli utili societari.

L’esposizione direzionale al mercato è gestita tattica­mente, mentre nella selezione dei singoli titoli sono pri­vilegiate le società con fondamentali solidi, valutazioni e scarsa esposizione al rischio geopolitico. In particolare, nelle ultime settimane, l’attenzione degli investitori si è spostata dai dati macro agli utili azien­dali relativi al II trimestre del 2019. A partire dalla fine del mese di maggio si è registrata, infatti, una revisione al ribasso delle stime di crescita degli utili e in modo abbastanza generalizzato per aree geografiche e mer­cati.

Questo contesto è riconducibile principalmente alle tensioni commerciali. Infatti si è notato come il numero di società che hanno riportato negativamente sia au­mentato in modo esponenziale e per lo più siano ricon­ducibili ai settori ciclici. In particolare, i comparti con­traddistinti dalla revisione delle stime più significativa sono quelli delle materie prime, energetico, dei consumi discrezionali, accomunati dal fatto di essere stati pe­nalizzati, in qualche modo, dalla guerra delle tariffe. In pratica, mancanza di visibilità e incertezza hanno por­tato ad un rallentamento dei volumi delle vendite e in qualche caso anche ad una compressione dei margini. Del resto, proprio per l’impatto della guerra dei dazi, le economie europee sono in affanno. Tra aprile e luglio, in base alle stime preliminari di Eurostat, il Pil nei 19 Paesi dell’Euro ha visto un incremento nell’ordine dello 0,2% rispetto al I trimestre, in calo rispetto ai primi tre mesi di quest’anno quando si viaggiava a quota 0,4%. La maglia rosa va all’economia spagnola – il Pil è cresciuto dello 0,5% su base trimestrale – se pur con il passo più lento rispetto agli ultimi cinque anni. Da un punto di vista set­toriale, all’interno dei portafogli dei fondi che puntano sulle Borse europee, la view è positiva su information tecnology, assicurativo e alimenti e bevande (food & be­verage). Giudizio neutrale sull’healthcare e negativo su quello automobilistico e industriale.

Italia: a sconto relativo rispetto all’Europa Il mercato azionario italiano è a sensibile sconto rispet­to al mercato europeo, con un rapporto prezzo/utili per l’indice Ftse Mib pari a 10,4 rispetto al 13,4 dell’Euro Stoxx. Questo sconto relativo, vicino al 25%, appare tra i più alti registrati nella storia recente, fatta eccezione per il periodo 2011-2012 (fine governo Berlusconi-ini­zio governo Monti, quando lo spread ha superato anche la soglia dei 500 punti base). Una valutazione relativa a sconto non è di per sé un motivo sufficiente per giusti­ficare ulteriori rialzi, ma rappresenta comunque un ele­mento di attrattività.

Il posizionamento sul mercato azionario domestico, tuttavia, viene mantenuto neutrale. Rimangono ferme, infatti, le preoccupazioni per l’implementazione della manovra di bilancio 2020, il cui iter ricomincerà a set­tembre: è difficile conciliare una politica fiscale espan­siva con i vincoli europei, che richiedono una traiettoria discendente del rapporto debito/Pil. Anche perché in base alle ultime stime (preliminari) rese note dall’Istat, nei giorni scorsi, per il nostro Paese continua la fase di sostanziale stagnazione, in cui versa dal II trimestre 2018. La crescita del Pil nel primo semestre del 2019 è stata sostanzialmente nulla. In particolare, il Pil è rima­sto invariato sia rispetto al I trimestre sia se confronta­to con II trimestre del 2018. Si ritiene, però, che l’attuale contesto dei tassi contribuisca ad aumentare i margini di manovra per il governo, riducendo la spesa per gli in­teressi.

USA: occhi puntati su Fed e guerra commerciale. Nell’ultimo mese il mercato azionario americano ha raggiunto nuovi massimi storici, con una performance da inizio anno superiore al 20% e il settore tecnologico si è confermato quello che ha guidato al rialzo.

La maggior parte dei settori del mercato americano ha subìto una notevole revisione delle stime di utili relativi al II trimestre 2019: i settori più colpiti sono stati i ma­teriali di base, gli industriali ed i consumi ciclici. Questo apre la strada a sorprese positive nel corso della sta­gione degli utili trimestrali ormai in atto. ll giudizio sul mercato azionario americano viene comunque rinno­vato neutrale alla luce dell’incertezza derivante dalla guerra commerciale e dall’eventuale fase di volatilità, dopo che la Fed, pur aprendo ad altri eventuali tagli dei tassi, al momento si è limitata ad effettuarne uno.

Borse emergenti: fattori pro e contro. La ripresa degli ultimi due mesi dopo il sell-off di mag­gio è stata sostenuta dal combinato disposto di Banche Centrali accomodanti e allentamento delle tensioni commerciali a seguito del G20. Come anticipato, il rally è stato più forte sul fronte carry (obbligazioni in valu­ta locale e in dollari) piuttosto che sul fronte “cresci­ta” (mercati azionari): i mercati obbligazionari, infatti, beneficiano dell’orientamento accomodante delle Ban­che Centrali e della conseguente ricerca di rendimento da parte degli investitori. Quelli azionari, al contrario, sono frenati da dati deboli dell’attività economica in tut­ti i Paesi Emergenti, oltre che da rinnovate tensioni geo­politiche. In prospettiva non mancano alcuni elementi di supporto, fra cui il posizionamento scarico che ha dato qualche segnale di inversione. Dall’altra parte, alcuni fattori, invece, continuano a pesare su questi mercati: l’incertezza elevata sull’esito delle negoziazioni com­merciali tra USA e Cina che impatta sulla crescita eco­nomica (in particolare per quella degli investimenti) e il rinnovato deprezzamento del Renminbi cinese; tra l’al­tro, in ambito commerciale, si è aperto un nuovo fronte tra Corea del Sud e Giappone, con quest’ultimo che ha introdotto limitazioni alle esportazioni di prodotti chi­mici usati nell’industria coreana dei semiconduttori. In Cina, nonostante il rallentamento economico, la situa­zione non è così negativa da giustificare uno stimolo fi­scale di ampia portata, mentre sono probabili interventi di politica monetaria sul tasso di riserva obbligatoria e piccoli aggiustamenti di politica fiscale volti a sostenere i consumi, nell’attesa che i provvedimenti già attuati di­spieghino i loro effetti.

Manteniamo, dunque, un’esposizione azionaria di sottopeso, coerentemente con valutazioni non parti­colarmente attraenti, ma tornate sostanzialmente in linea con le medie storiche.

Giappone: il giudizio viene mantenuto ancora costruttivo. A livello geografico manteniamo il sovrappeso sul Giap­pone alla luce di valutazioni particolarmente attraenti, posizionamento scarico degli investitori e graduale ma continuo miglioramento della corporate governance.