Obbligazioni, cercasi rendimento tra volatilità e tassi bassi

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Le incertezze legate alla pandemia in corso, l’esito delle elezioni americane, lo stallo sugli sgravi fiscali negli Stati Uniti e le complicazioni relative a Brexit sono le variabili che potenzialmente potrebbero far aumentare la volatilità dei mercati obbligazionari entro le fine di quest’anno, influenzando il sentiment degli investitori e i prezzi delle obbligazioni. Ecco di seguito la view di Kunal Mehta, Senior Investment Product Specialist di Vanguard.

Inoltre, i fondamentali del mercato del credito restano ancora oggi sotto pressione, poiché Paesi, imprese e consumatori stanno subendo gli effetti negativi delle chiusure e del difficile percorso verso la ripresa. Sebbene il ritmo del quantitative easing delle banche centrali sia rallentato in modo significativo, l’impegno a mantenere la politica monetaria accomodante per un periodo prolungato è stato saldamente confermato, come pure l’ampia capacità residua di lanciare ulteriori misure per supportare i mercati nel caso di evidenti segnali di instabilità. Il rischio principale è quello dell’assenza di interventi comparabili di politica fiscale, nel caso in cui la durata della pandemia dovesse estendersi oltre i tempi coperti dagli iniziali pacchetti di sostegno.

Sulla base dei fondamentali di mercato, gli spread dovrebbero essere più ampi e le valutazioni più basse. Sulla base dei fondamentali tecnici, invece, gli spread dovrebbero essere più stretti e le valutazioni più elevate. Questo è il motivo per cui il mercato fatica a prendere una direzione chiara e il trend di restringimento degli spread ha rallentato.

La ricerca di rendimento sui mercati obbligazionari è sempre una questione attuale, anche se più complessa che in passato. Storicamente gli investitori aumentavano il rendimento riducendo il merito creditizio o aumentando la duration. Oggi le curve dei rendimenti si sono appiattite, pertanto non sembra vi sia spazio per un ulteriore rendimento nella parte più lunga della curva. Considerato l’attuale contesto di mercato, sembra che la scelta di ridurre la qualità del credito per ottenere rendimenti più elevati sia la soluzione più immediata.

Tuttavia, questa strategia può essere non solo rischiosa, ma anche dannosa, poiche’ se le valutazioni del credito di qualità inferiore sono elevate, c’è anche un maggiore rischio di downside.

Investment grade, l’importanza della selezione

Nell’ambito del segmento investment grade, molti dei principali temi di mercato che abbiamo osservato e che da tempo abbiamo evidenziato hanno continuato a guidare i mercati nel terzo trimestre. Le quantità elevate di nuove emissioni statunitensi e i livelli sottotono di quelle europee sono stati soddisfatti o superati dalla forte domanda degli investitori, spingendo al ribasso gli spread in tutto il settore e riducendo ulteriormente il rendimento complessivo delle obbligazioni societarie di alta qualità. In questo contesto di bassi costi legati ai finanziamenti, abbiamo notato come le aziende abbiano continuato a essere opportunistiche per sostenere la liquidità o per ottimizzare il costo dei propri debiti a lungo termine emettendo nuove obbligazioni a tassi più bassi.

Anche i downgrade hanno subito un significativo rallentamento dopo la grande ondata di fallen angel verificatasi all’inizio di quest’anno. Le previsioni per l’intero anno sono state ridimensionate e quest’ultimo trimestre i downgrade nell’ambito dei titoli investment grade sono state inferiori alle aspettative e per lo più limitati agli emittenti più colpiti nei settori auto ed energia.

La nostra strategia rimane focalizzata ad evitare il deterioramento delle singole emissioni e a cercare opportunità nei segmenti del mercato che offrono ancora qualche vantaggio rispetto alle valutazioni attuali. Su emittenti con rating A e superiore ci piacciono i fondamentali delle grandi banche statunitensi, ma rimaniamo molto selettivi nel settore delle banche europee. Nel segmento BBB siamo più a nostro agio nei settori non ciclici in generale, ma vediamo opportunità anche nei ciclici all’interno dei settori auto e trasporti.

High Yield, verso il record di emissioni nel 2020

Le obbligazioni high yield hanno generato un ritorno del 4,6% nel trimestre, trainate da una fortissima performance nel mese di luglio, il mese migliore del settore quest’anno e l’undicesimo dal 1991. Gli spread sono rimasti relativamente stabili in agosto, prima di perdere un po’ di più a settembre, in un momento di crisi con un mercato azionario più debole.

Per gran parte dell’anno, gli emittenti con rating BB- hanno guidato la performance complessiva, poiché gli investitori hanno cercato di ottenere rendimenti più elevati senza però spingersi sulla parte con qualità del credito più bassa.  Nel terzo trimestre la tendenza si è invertita, con le emissioni con rating CCC che hanno generato un ritorno del 7,6% rispetto al 4,17% dei titoli BB, con gli investitori che cercavano valore nelle restanti parti del mercato ancora in ritardo rispetto al sell off di marzo. Tuttavia, da inizio anno i ritorni ottenuti dai diversi segmenti dei titoli evidenziano oggi un’estrema biforcazione, con i titoli BB che hanno generato un ritorno del 5,59%, mentre quelli CCC rimangono saldamente in territorio negativo con un -5,65%.

Per gli high yield si preannuncia comunque un anno record in termini di emissioni, in parte grazie alla presenza delle stesse dinamiche del mercato investment grade, ma anche grazie ai flussi che dai prestiti bancari sono confluiti nelle obbligazioni a seguito della domanda degli investitori. Avendo registrato una ripresa della domanda di prestiti, ci aspettiamo che questo eccesso di offerta si attenui. Se la domanda degli investitori dovesse stabilizzarsi e le emissioni dovessero rallentare da qui a fine anno, pensiamo che gli spread sugli high yield abbiano margine per comprimersi rispetto ai livelli attuali, ma restano anche esposti a un cambiamento significativo del sentiment rispetto al rischio.

Portafogli a prova di equilibrio

Le emissioni obbligazionarie non sono tutte uguali, ogni asset class deve svolgere il proprio “ruolo” per creare un equilibrio all’interno del portafoglio. Cambiare l’allocazione troppo spesso, quindi, non è consigliabile e potrebbe costare caro. La soluzione è andare diversificare e andare in profondità, così da considerare l’impatto sul portafoglio dei diversi contesti di mercato.

Il reddito fisso ha un grado di consistenza molto apprezzato dagli investitori i quali, per conseguire determinati obiettivi di rendimento, dovrebbero affidarsi a un gestore di alta qualità, in grado di gestire il rischio, generare costanti ritorni applicando idealmente costi bassi per offrire un valore aggiunto significativo al portafoglio.

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