“Negli ultimi dieci anni le obbligazioni dei mercati di frontiera hanno registrato una crescita significativa sia in termini di importanza che di liquidità. Pur essendo ancora considerati principalmente come parte degli investimenti complessivi nei mercati emergenti, i mercati di frontiera sono “cresciuti” e meritano di essere considerati separatamente. Circa quindici anni fa, i mercati di frontiera (come definiti dall’indice NexGem di JP Morgan) comprendevano meno di dieci Paesi con una capitalizzazione di mercato combinata di 15 miliardi di dollari. In realtà, a quel tempo non esisteva un indice. L’indice NexGem è stato creato nel 2011, ma i dati sono stati retrodatati alla fine del 2001 e l’indice comprende solo le obbligazioni in valuta forte denominate in dollari. Da allora i mercati hanno registrato una crescita impressionante“. E’ quanto nota Thomas Christiansen, Deputy Head EM Fixed Income di Union Bancaire Privée (Ubp). Di seguito la sua analisi.
Dieci anni fa, l’indice contava 16 Paesi e una market cap di 37 miliardi di dollari; cinque anni fa i Paesi sono diventati 34 con 88 miliardi di dollari di capitalizzazione. Alla fine del 2019 l’indice contava 35 Paesi per una capitalizzazione di mercato di 129 miliardi di dollari. Nonostante questa crescita significativa – che si traduce in un universo d’investimento sostanziale sul debito di frontiera – la maggior parte degli investitori sembra soddisfatta di allocare le proprie risorse sul debito dei mercati emergenti in generale, come avevano già fatto 10 anni fa.
Il fatto di non considerare gli investimenti nei mercati di frontiera come investimenti a sé stanti causa due problemi distinti. In primo luogo, gli aspetti specifici di questo universo d’investimento vengono ignorati e vengono invece raggruppati con il più ampio universo dei mercati emergenti, con i quali a volte hanno poco in comune. In secondo luogo, investire attraverso fondi che coprono in generale il debito emergente significa rinunciare a significative opportunità di alfa all’interno dello spazio del debito di frontiera. Inoltre, i mercati di frontiera offrono interessanti opportunità di investimento per una serie di ragioni. La motivazione principale è che i rendimenti hanno superato la maggior parte delle altre asset class del reddito fisso in tutti i periodi storici più importanti.
Il premio per il rischio incorporato nei rendimenti delle obbligazioni sovrane emergenti sovracompensa il rischio associato ai default. Ciò è dovuto alla combinazione di default relativamente rari e di tassi di ripresa relativamente elevati. Da un lato, i titoli di Stato tendono a resistere ai default, poiché significa perdere l’accesso ai mercati dei capitali e all’afflusso di dollari. Allo stesso tempo, le istituzioni multilaterali sono spesso disponibili a fornire finanziamenti agevolati e assistenza tecnica per le riforme necessarie, nonché sostegno durante le ristrutturazioni. Abbiamo infatti assistito di recente a questa dinamica nel 2020, tra il G20 Dssi (Debt Service Suspension Initiative) e il rapido finanziamento offerto dal Fondo Monetario Internazionale. Mentre tutto il debito sovrano ne beneficia, l'”arbitraggio” è più significativo per quella componente di debito di frontiera a più alto rendimento. Ciò è dovuto al fatto che i default comprendono solo una percentuale leggermente superiore dei mercati di frontiera rispetto al più ampio spazio dei mercati emergenti, mentre i tassi di ripresa sono simili. L’incidenza leggermente superiore dei default non è sufficiente a spazzar via la ripresa dei rendimenti.
Il debito dei mercati di frontiera sovraperforma anche tutti gli indici obbligazionari dei mercati sviluppati. Il confronto più naturale è quello con gli high yield Usa. Dall’inizio del 2002, i mercati obbligazionari di frontiera hanno sovraperformato US high yield del 2,35% (annualizzato) fino alla fine di agosto 2020. Tradizionalmente i rendimenti dell’indice NexGem sono stati solo marginalmente superiori di quelli dell’high yield Usa (50-75 punti base), ma i default sono stati significativamente più bassi e i tassi di ripresa più elevati. I mercati di frontiera hanno registrato tassi di default in media del 2%, con tagli medi ponderati del 37% su tali default. Nel frattempo, l’alto rendimento statunitense ha avuto tassi di default medi del 4,4% con tagli del 59%. Questi dati implicano che i mercati di frontiera hanno registrato perdite medie annue di realizzo di appena lo 0,7%, mentre l’alto rendimento statunitense ha registrato perdite medie di realizzo del 2,6%.
Oltre ai rendimenti storici, tre dei principali argomenti macro che valgono per gli investimenti nel debito emergente – tassi di crescita più rapidi, rendimenti più elevati e benefici diversificazione – sono ancora più validi per i mercati di frontiera. I Paesi di frontiera continuano a riportare tassi di crescita media annualizzati in media superiori a quelli dei mercati emergenti e sviluppati.
Per concludere, i mercati di frontiera sono i mercati obbligazionari liquidi con rendimenti più alti, ed è importante considerare il debito di frontiera come un’alternativa sia al tradizionale debito sovrano emergente sia all’alto rendimento statunitense. In un mondo alla ricerca di rendimenti, con quasi 16 mila miliardi di dollari di asset a rendimento negativo (al 30 settembre 2020), gli investitori potrebbero trarre notevoli benefici da questa distinzione.