A cura di Patrick Barbe, Head of European Investment Grade Fixed Income di Neuberger Berman
Due settimane fa, Parigi e Berlino hanno proposto un vigoroso piano di recupero per far ripartire l’attività economica in tutta Europa dopo l’emergenza coronavirus, con particolare attenzione per i settori più colpiti e i Paesi più deboli.
Mercoledì scorso la Commissione europea, vale a dire il ramo esecutivo dell’Unione Europea, ha definito gli aspetti fondamentali del piano e i dettagli della proposta di stanziamento di fondi pubblici. Il valore totale del pacchetto sarebbe pari a 750 miliardi di euro, vale a dire il 4,5% del Pil dell’Ue. L’aspetto più importante, però, è forse rappresentato dal fatto che per la prima volta gli stati membri dell’Ue hanno preso in considerazione l’ipotesi di un trasferimento fiscale tra i diversi Paesi. Si tratta quindi di un passo fondamentale nell’integrazione europea.
Parafrasando il Presidente della Commissione europea Ursula von der Leyen, “È giunta l’ora dell’Europa”.
Stanziamenti a fondo perduto
A causa della bassa produttività, la crisi economica e bancaria che ha colpito il Sud Europa nel 2010-2013 ha privato numerosi Paesi dei propri motori di crescita nel settore industriale e in quello immobiliare. Nonostante i segnali di ripresa degli ultimi 18 mesi, l’emergenza coronavirus ha allargato il divario tra i Paesi del Nord Europa, che dispongono di attività industriali altamente produttive, e quelli del Sud, che sono diventati dipendenti dai flussi d’investimento. Inoltre, l’eccessivo indebitamento dei Paesi del Sud, causato dalla necessità di finanziare le misure varate per affrontare le crisi precedenti, oggi impedisce loro di attuare interventi fiscali robusti e credibili. Per riavviare in modo efficiente l’attività economica di questi Paesi siamo dell’avviso che siano necessari afflussi di capitali esterni, non un gravoso indebitamento aggiuntivo.
Di conseguenza, l’intervento si suddivide in due segmenti: il primo è un pacchetto di prestiti, del valore di 250 miliardi di euro, e il secondo, ben più sostanzioso, è un pacchetto di “stanziamenti a fondo perduto” del valore di 500 miliardi di euro, che verrà distribuito agli stati membri sotto forma di trasferimenti dal bilancio comunitario. Il tutto sarà finanziato tramite l’emissione di titoli di debito da parte della Commissione europea per contro degli stati membri dell’Ue. Il pagamento del debito verrà poi incluso nei futuri bilanci dell’UE, il cui contribuente principale è la Germania.
I fondi saranno stanziati in base alle necessità individuate dalla Commissione europea, anziché in base alle consuete regole europee in materia di “capital key”. Il capital key è quel criterio che viene usato per quantificare il contributo di ciascuno stato membro dell’Ue alla Banca Centrale Europea e che sin dalla crisi dell’Eurozona è stato utilizzato per calcolare il valore dei titoli di Stato che la banca centrale può acquistare per ciascun Paese nell’ambito dei suoi programmi di quantitative easing. La Germania è il Paese che più contribuisce in termini di capitale, ma per sua sfortuna i principali beneficiari dei programmi di acquisto di attivi sono i Paesi del Sud Europa.
Viceversa, pare che l’Italia sarà il principale beneficiario del nuovo recovery fund europeo, con 82 miliardi di euro in finanziamenti d’emergenza a fondo perduto e fino a 91 miliardi in prestiti a tasso agevolato. La Spagna dovrebbe ricevere 77 miliardi a fondo perduto, la Grecia 32, la Francia 39, la Germania 30 e il Portogallo 18. All’annuncio di questa notizia, gli spread creditizi dei Paesi del Sud Europa si sono ristretti considerevolmente.
Unanimità
È da anni che i Paesi del Sud Europa perorano la causa dei trasferimenti di bilancio e degli “Eurobond”, cioè titoli di debito emessi a livello europeo. Stavolta, però, la Germania è dalla loro parte, avendo capito che l’emergenza coronavirus non lascia altra scelta. Il colpo sferrato alla crescita è stato talmente duro che alcuni Paesi semplicemente non ce la farebbero a riprendersi da soli.
Siamo dell’avviso che per capire il nuovo approccio della Germania e della Commissione europea, sia indispensabile tenere presente la crisi del 2010-2013. Berlino e Bruxelles sono oggi molto più consapevoli dei rischi politici che corrono alcuni Paesi del Sud Europa e desiderano evitare un peggioramento della crisi economica che finirebbe per favorire le derive “populiste”.
Tuttavia, le regole europee sono chiare: per avallare un simile piano è richiesta l’unanimità. Prevediamo negoziati difficili tra i due schieramenti che vedono, da un lato, Germania, Francia e i Paesi del Sud e, dall’altro, gli stati membri che ancora sono contrari a questa idea, come l’Austria, i Paesi Bassi, la Danimarca e la Svezia.
Vero è che la proposta della Commissione Europea prevede di raccogliere le coperture a livello centrale tassando le transazioni digitali o finanziarie. Tale soluzione, però, pare lungi dall’essere sufficiente. Il 72% del bilancio dell’Ue, infatti, è costituito dai contributi nazionali. L’accordo, quindi, quasi sicuramente richiederà nuove imposte per cofinanziare il bilancio e ripagare il debito. Sarà un bel problema, per i politici, persuadere i propri cittadini ad accettare un prelievo fiscale a sostegno di altri Paesi. L’unico modo di realizzare questo obiettivo è di prevedere termini lunghissimi per il rimborso del debito (si parla del 2027 per le prime scadenze e del 2058 per le ultime) e di fare appello al senso di solidarietà.
La proposta di un recovery fund è il primo progetto fiscale comune di ampia portata nella storia dell’Ue. Ci vorrà del tempo perché sia modificato e ratificato all’unanimità e non ci aspettiamo che venga implementato prima della fine di quest’anno. Ma si tratta di un importante passo avanti. La Bce non è più sola a sostenere l’Eurozona: anche i politici stanno finalmente iniziando a farsi carico delle proprie responsabilità decisionali.