A cura di James Tomlins, M&G Investments
In seguito all’ennesima ondata di vendite, il mercato high yield statunitense ha ancora una volta toccato oggi il livello di rendimento psicologicamente importante dell’8%. Si tratta di un importante segnale di valutazione che negli ultimi mesi ha nuovamente attratto gli investitori verso il mercato. Tuttavia, l’ultimo movimento al rialzo dei rendimenti è stato determinato in parte da un rinnovato calo dei prezzi delle materie prime, non da meno con il prezzo del greggio WTI appena superiore a $40. Gli emittenti energetici rappresentano un non indifferente 12,7% del mercato HY USA, pertanto queste oscillazioni non possono essere ignorate facilmente. Dunque, la replica più comune a qualsiasi affermazione secondo la quale “l’high yield statunitense è conveniente” quando i rendimenti toccano questi livelli, è che “se è conveniente, un motivo ci sarà”.
C’è una via d’uscita? Gli investitori possono trarre vantaggio da rendimenti complessivi elevati a una cifra, senza assumersi l’accresciuto rischio commodity di acquistare le obbligazioni di produttori petroliferi e di gas finanziariamente indebitati?
Ebbene, la risposta breve è “più o meno”. Gli investitori possono beneficiare di rendimenti elevati a una cifra, ma non senza compromessi. Ecco 4 potenziali modi per poterlo fare:
C’è una via d’uscita? Gli investitori possono trarre vantaggio da rendimenti complessivi elevati a una cifra, senza assumersi l’accresciuto rischio commodity di acquistare le obbligazioni di produttori petroliferi e di gas finanziariamente indebitati?
Ebbene, la risposta breve è “più o meno”. Gli investitori possono beneficiare di rendimenti elevati a una cifra, ma non senza compromessi. Ecco 4 potenziali modi per poterlo fare:
- Un portafoglio “Commodity Free”, ovvero un portafoglio che esclude i settori di Energia, Acciaio e Metalli e Minerario (come definiti da BofA Merrill Lynch), che assieme rappresentano 17,5% del mercato, ma detiene una quantità proporzionalmente equamente ponderata di tutto ciò che resta. Il rendimento complessivo per questo tipo di portafoglio sarebbe di circa 6,8%, con Banche e Telecomunicazioni come i due settori principali.
- Un portafoglio “Commodity Lite”, che possa offrirvi un’esposizione del 50% ai settori di Energia, Acciaio e Metalli e Minerario (dunque una ponderazione combinata più gestibile dell’8,7%). Ciò determinerebbe oggi un rendimento del 7,5%, una rinuncia relativamente inferiore rispetto all’8,0% del rendimento complessivo del mercato. Potrebbe probabilmente funzionare per quegli investitori secondo i quali gli spread di credito scontano già molto nei settori relativi alle commodity.
| Rendimento | % del mercato USA HY | |
| High yield USA | 8,0% | 100% |
| Energia High Yield USA | 12,3% | 12,7% |
| Acciaio High Yield USA (16) | 10,8% | 1,6% |
| Metalli e Minerario High Yield USA | 14,8% | 3,2% |
Fonte: BofA Merrill Lynch, Bloomberg.
- Leva: se l’obiettivo di rendimento dell’8% è sacrosanto, può essere raggiunto usando una quantità di leva moderata su un portafoglio HY USA di tipo “Commodity Free” Sarebbe necessaria un’esposizione lorda del 116% per compensare lo scarto di rendimento (prima di prendere in considerazione il costo di qualsiasi finanziamento). Un portafoglio del tipo “Commodity Lite” necessiterebbe di un’esposizione lorda più gestibile del 106%. Tuttavia, per motivi validi, molti investitori non sono in grado o non sono disposti a utilizzare leva nei loro portafogli (inclusi noi stessi).
- L’utilizzo di obbligazioni a più lunga scadenza: qualora cogliere il rialzo potenziale determinato da spread più compressi (e con esso, la plusvalenza di capitale associata) fosse una priorità, un modo di tenere il passo con un rally di mercato ma senza esposizione alle materie prime consisterebbe nell’acquistare un portafoglio non legato a commodity e con scadenze più lunghe. Il mercato high yield USA ha una duration di spread di credito di 4,1 anni (ossia, per ogni variazione di spread di 100 bps, ci sarebbe un impatto patrimoniale del 4,1% circa). Prendendo in considerazione le differenze di spread tra settori, pensiamo che un portafoglio “Commodity Free” con 4,9 anni di duration degli spread creditizi coglierebbe lo stesso potenziale di rialzo, ipotizzando una variazione proporzionale degli spread creditizi in tutto il mercato. La stessa cifra per un portafoglio “Commodity Lite” sarebbe 4,4 anni. In questo caso lo svantaggio è che la duration di spread è difficilmente separabile dalla duration tassi di interesse e pertanto ci sarebbe un’esposizione maggiore alle oscillazioni sulla curva dei rendimenti dei titoli di Stato USA associata a questa strategia.
Come spesso succede, nessuno dà niente per niente: se gli investitori vogliono avere accesso ai rendimenti dell’8% che sono in offerta, devono essere esposti ai settori più volatili e assumersi i rischi di default associati. Nonostante ciò, come possiamo capire leggendo quanto appena scritto, ci sono numerosi modi di ottenere rendimenti allettanti minimizzando al contempo alcuni dei rischi commodity sottostanti.