Ripresa, Unigestion: concentrati sui cambiamenti, non sui livelli

A cura di Florian Ielpo, Head of Macroeconomic Research di Unigestion

Gli indicatori macro sono crollati a livello globale, riflettendo la rapida attuazione dei lockdown e dell’inattività economica in tutto il mondo. Gli osservatori hanno assistito a variazioni nelle serie di dati mai viste prima. La più emblematica di queste variazioni straordinarie è probabilmente l’aumento dei nuovi disoccupati negli Stati Uniti, passati da una media di più di 200mila a settimana al picco del 27 marzo che riflette un aumento di 6,9 milioni di posti di lavoro persi. A partire da venerdì scorso, il tasso di disoccupazione negli Stati Uniti ha raggiunto il 14,7%: un totale di 20 milioni di disoccupati, anche se per alcuni solo temporaneamente. Questo deterioramento ha rapidamente portato i nostri Growth Nowcasters a segnalare una recessione globale, innescata dai lockdown.

Un elemento chiave nella nostra comprensione della connessione tra la dimensione macro e quella di mercato è che quando la prima cessa di deteriorarsi, solitamente è il momento di ridurre, almeno, il bias negativo per i growth asset: in una certa misura, la derivata conta più delle condizioni macro.

Una ripresa dovrebbe giungere con la fine dei lockdown, ma ci vorrà del tempo perché si manifesti nei dati macro. Per cogliere questa stabilizzazione, guardiamo in tre diverse direzioni:
– innanzitutto, abbiamo creato il nostro Newscaster che valuta le opinioni prevalenti sulla crescita economica espresse dai media. Nelle ultime quattro settimane, questo indicatore ha mostrato segni di stabilizzazione. Attualmente, il 49% di questi dati sta migliorando;
– in secondo luogo, esaminiamo se i dati macroeconomici rivelano agli economisti sorprese al rialzo o al ribasso. Entrando nelle fasi di deterioramento, gli economisti sono di solito sorpresi dai secondi. Quando questo deterioramento comincia a rallentare, le sorprese tendono ad essere più equilibrate, come è avvenuto alla fine degli ultimi quattro periodi di shock macro (2001, 2008, 2011 e 2015). Il 45% degli indici di sorpresa del G10 sta attualmente migliorando;
– infine, vale la pena di considerare i dati sul trasporto merci, che sono più frequenti dei dati macroeconomici standard. Il trasporto ferroviario di merci negli Stati Uniti fornisce un’abbondante fonte di informazioni sulla forza della domanda interna, tramite i quali è possibile trovare segnali di stabilizzazione più deboli. Nelle ultime due settimane, la percentuale di dati in miglioramento è passata dal 34% al 38%.

I nostri Growth Nowcaster mostrano attualmente che il 30% dei dati sta migliorando: questo numero finirà per confermare quello che osserviamo altrove. Per ora, questa stabilizzazione precoce si riflette nelle nostre strategie attraverso un sovrappeso per le azioni quality growth come il Nasdaq e l’Smi: questo posizionamento mira a trarre profitto da questa precoce stabilizzazione macroeconomica.

La politica monetaria non ha ancora preso pienamente vigore

Questa stabilizzazione è dovuta all’azione delle banche centrali e dei governi. A nostro avviso, si tratta ormai di una notizia vecchia, ma dovrebbe continuare a influenzare i mercati, in particolare il credito investment grade.

I principali programmi di acquisto di liquidità e di obbligazioni societarie della Fed e della Bce sono stati annunciati e parzialmente attuati verso la fine di marzo/inizio aprile. Ciò che ci colpisce è quanto sta accadendo sui mercati del credito: la Fed non ha ancora iniziato ad acquistare obbligazioni e si sta preparando per gli acquisti di Etf. Eppure, le obbligazioni liquide hanno visto i loro spread ridursi rapidamente. Notiamo un notevole allineamento di pianeti, dalla valutazione alla domanda nell’universo investment grade. Una volta che la Primary Market Corporate Credit Facility (Pmccf) per l’emissione di nuove obbligazioni e prestiti e la Secondary Market Corporate Credit Facility (Smccf) inizieranno effettivamente a fornire liquidità ai mercati delle obbligazioni societarie, dovremmo assistere a una seconda ondata di compressione degli spread. Anche in questo caso, indipendentemente dal livello di questi interventi, ciò che conta è la direzione di marcia degli spread: ridotta.

Il sentiment come vento sfavorevole mentre la valutazione come fattore neutralizzante

Infine, gli ultimi elementi che mostrano segni di cedimento sono il sentiment e le valutazioni. In primo luogo, secondo le rilevazioni, la maggior parte degli investitori ha ridotto la propria esposizione alle azioni. Il sondaggio Aaii US Investor Sentiment mostra che il 50% degli intervistati è attualmente ribassista, il che è in realtà molto vicino alla media di aprile (47%). Le diverse misure dei beta che stiamo esaminando mostrano una stabilizzazione del posizionamento azionario tra diversi tipi di investitori. Poiché molti investitori retail detengono ancora un’ampia porzione di liquidità, ciò dovrebbe instillare nei mercati una psicologia del tipo buy-on-the-dip che in futuro potrebbe sostenere anche gli asset orientati alla crescita. Inoltre, il posizionamento degli investitori è ora molto più netto rispetto a prima della crisi: se i mercati dovessero subire un’altra correzione al ribasso, ciò dovrebbe contribuire ad attutire il calo, il che è degno di nota ora che le tensioni geopolitiche potrebbero riaccendersi. Infine, la valutazione dei growth asset mostra un andamento coerente: da costosi (gennaio-febbraio 2020), sono diventati a buon prezzo (marzo-aprile), ma hanno smesso di diventare più attraenti.

Le nostre conclusioni in merito agli sviluppi di questi tre fattori (macro/sentiment/valutazione) sono le seguenti: la situazione è negativa a livello globale, ma riteniamo che sia giunto il momento di concentrarsi sulla direzione di questi primi trend. Per questo motivo abbiamo spostato il nostro posizionamento da difensivo a neutrale. Questa sta diventando più positiva grazie ai sovrappesi degli spread investment grade, delle azioni “quality growth” e dell’azionario emergente

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