A cura di Hugo Bain, Senior Investment Manager di Pictet Asset Management
Anche dopo due anni di sanzioni, Mosca è una città vibrante, con pochi segni di recessione. Ristoranti e centri commerciali sono pieni e ogni volta che ci torno mi sembra sempre più una ricca metro- poli dell’Europa occidentale. Nonostante il gelo nelle relazioni internazio- nali, l’economia si sta riscaldando – e si aprono nuove prospettive di investimento.
Una crisi positiva. Le sanzioni hanno pesato sul clima di fi- ducia, ma hanno avuto un impatto tra- scurabile sull’economia. Il Paese ha in- dubbiamente risentito del crollo del petrolio, passato fra metà 2014 e inizio 2016 da ben oltre US D10 0 a meno di US D 3 0 al barile.
Data la coincidenza con l’abbandono del regime di cambio controllato fra il rublo e un paniere euro-dollaro, deciso da tempo e attuato a fine 2014, la cor- rezione dell’oro nero ha gravato soprat- tutto sulla valuta russa. Sotto alcuni aspetti, non c’era momento migliore per liberalizzare il cambio: per l’economia è stata infatti una valvola di sicurezza.
Molti Russi, però, si sono visti improvvi- samente costretti a rinunciare alle va- canze all’estero e a diversi prodotti di im- portazione. Negli ultimi due anni il reddito disponibile reale ha subito una significativa riduzione. Le società attive nel settore dei consumi hanno vissuto un momento difficile.
D’altro canto, le aziende energetiche go- dono di buona salute. La svalutazione del rublo ha attenuato gli effetti del calo del greggio sui colossi nazionali del pe- trolio e del gas, che hanno così goduto di costi di produzione decisamente com- petitivi. Nonostante il crollo del merca- to del petrolio, l’anno scorso l’economia russa ha registrato una contrazione di appena il 3 ,7 % e l’occupazione è rima- sta stabile. Tutto sommato, dunque, a posteriori la Russia ha vissuto una crisi positiva. Questa è la terza crisi di cui sono testimone da quando ho comincia- to a seguire il mercato russo nel 19 97 – e mi è sembrata la meno nociva: forse è vero che si migliora con la pratica! Alla Russia va riconosciuta una politica fisca- le e monetaria prudente, che dovrebbe tradursi in un calo del premio di rischio sul mercato azionario.
Possibili tagli dei tassi. Ora l’economia sta ripartendo: le stime di crescita del PIL nel 2017 vanno da un cauto 0,6 % del governo (basato sul pe- trolio a US D 4 0) al 2, 5% di Goldman Sa- chs e per il 2018 si prevede un’ulteriore accelerazione. Una ripresa cominciata senza l’aiuto del- la banca centrale che, memore di un passato di inflazione incontrollata, ha mantenuto un orientamento molto re- strittivo fino a quest’estate. Solo dopo un costante allentamento delle pressio- ni sui prezzi l’istituto ha deciso di ab- bassare i tassi di interesse. Ai due tagli di quest’anno dovrebbero seguirne altri nel 2017.
Una politica monetaria più espansiva dovrebbe sostenere i consumi. Chi ha dei risparmi fa già fatica a investirli. L’an- no scorso si poteva ottenere il 18 % da una banca commerciale affidabile, oggi solo il 6 – 8 % . Con il calo dei tassi è pro- babile che i risparmi diminuiscano no- tevolmente e aumentino i consumi. Al- cuni fondi locali potrebbero investire nel mercato azionario, tanto più che ora i il dividend yield è prossimo al tasso di deposito.
Petrolio: né troppo alto né troppo basso. Naturalmente le prospettive della Russia restano strettamente legate al prezzo del petrolio. Sono convinto che un alto prezzo del greggio sia causa di inerzia economica e corruzione nel Paese. Semplicemen- te, viene meno la spinta alle riforme strutturali.
Lo scenario ideale vedrebbe una stabilizzazione dell’oro nero intorno a US D 4 5 – 65 al barile nel prossimo futuro. Un livel- lo sufficiente a sostenere una discreta crescita economica, ma abbastanza basso da garantire una certa prudenza fiscale e l’impegno ad attuare le riforme.
Il luogo ideale dove investire. Gli investitori cominciano ad apprezza- re le opportunità offerte dalla Russia grazie a un’economia in ripresa e a un tasso di cambio competitivo. I primi ar- rivati sono già stati lautamente ricom- pensati: da inizio anno il mercato azio- nario è salito di quasi il 3 5% in valuta locale. Valutazioni e dividend yield re- stano comunque estremamente allet- tanti (il MI C E X scambia a un P/ E di 9, 8 e un dividend yield del 5 , 8 % contro il 24 , 8 e il 2,0 % dell’S &P 5 0 0). È il momen- to ideale per investire sul mercato rus- so.
I bilanci aziendali sono sani, anche se le eccezioni non mancano, soprattutto nel settore energetico, che presenta un indebitamento più elevato, compensato comunque da un ingente free cash flow. Nei prossimi anni le imprese russe do- vrebbero continuare a ridurre i livelli di indebitamento netto, già peraltro con- tenuto. Dalla distribuzione alimentare (dove si vendono ancora margini di EBIT DA del 10 %) ai giganti del petrolio (che godono di costi di produzione fra i più bassi del mondo) al settore dei materia- li, non ci sono segni di difficoltà.
Le aziende energetiche e l’industria mi- neraria colgono i frutti della svalutazio- ne del rublo con la riduzione dei costi. La produzione di petrolio è ai massimi storici e anche se il governo dovesse al- zare le tasse per il settore (un’ipotesi non remota), le società avrebbero ab- bastanza liquidità per distribuire gene- rosi dividendi.
Anche in coincidenza con il calo dei prez- zi del petrolio le aziende energetiche non hanno perso la loro attrattiva per gli investitori, soprattutto cinesi e giappo- nesi. Da inizio 2015 , le imprese russe si sono assicurate circa US D 32 miliardi di finanziamenti (essenzialmente nel set- tore petrolifero) e altri US D7 miliardi di investimenti asiatici in operazioni di M& A .
Sul fronte interno dovrebbe andare bene il comparto immobiliare, doppia- mente favorito dal taglio dei tassi di in- teresse. Da un lato, la minore remunerazione dei conti bancari incoraggerà gli investimenti nel settore, data la progressiva convergenza fra redditi da lo- cazione e tassi di deposito. Dall’altro, comprare casa sarà più conveniente grazie al calo dei tassi sui mutui. Secon- do le società immobiliari che ho incon- trato a Mosca, la domanda potrebbe au- mentare di almeno il 50% .
L’economia interna gode dunque di buo- ne prospettive nonostante le tensioni politiche con l’Occidente. Finché il pe- trolio resterà al di sopra di US D 4 0 al barile, la ripresa economica accompa- gnata da una linea monetaria più acco- modante dovrebbe sostenere i prezzi degli asset. Le posizioni azionarie in particolare sono decisamente esigue nonostante il recente rialzo. I giochi, quindi, sono ancora aperti – almeno fino ai Mondiali di calcio e alle elezioni presidenziali del 2018 .