Tentori (Axa IM): “Recessione più profonda, ma più corta della storia economica mondiale”

“Abbiamo già affrontato la disputa sulle famose lettere dell’alfabeto “U, V, W, L” e per il momento lascerei all’Accademia della Crusca la gestione linguistica della recessione. Mi sta invece a cuore fare una riflessione su due scenari in apparenza molto simili, cioè la ripresa a U e a V. Premetto che mi reputo un ottimista e penso che col senno di poi guarderemo a questo episodio come alla recessione più profonda, ma più corta della storia economica mondiale“. A dirlo è Alessandro Tentori, ciao AXA IM Italia, che di seguito illustra nel dettaglio la propria view.

Gli scenari della ripresa economica

La differenza tra U e V è puramente cronologica. E non si tratta nemmeno di trimestri, ma probabilmente di 1-2 mesi al massimo. Potrebbe dunque risultare difficile anche ex-post differenziare tra queste due traiettorie congiunturali e come sempre avremo le due tifoserie schierate a difesa di una o dell’altra. Ma per i mercati la situazione potrebbe invece essere molto diversa. Le valutazioni dei titoli finanziari vengono fatte sulla base di aspettative e qualora queste vengano disattese anche solo per un breve periodo, si innescherebbe comunque un processo di revisione.

Il fattore tempo è ancora più importante in presenza di una forte leva finanziaria. Non vi nascondo che reputo l’analisi di Hyman Minsky sul ciclo del credito un contributo fondamentale per comprendere le dinamiche delle economie moderne. A mio avviso Minsky completò la Teoria Generale di Keynes, ma forse era troppo avanti rispetto ai suoi tempi e solo con la Grande Crisi Finanziaria si è potuta apprezzare su larga scala la sua opera. La leva finanziaria, quindi non fa altro che amplificare i risultati delle attività economiche, sia in positivo che in negativo. Anzi, nella maggior parte dei casi contrappone un tail-risk a un rendimento atteso molto modesto.

Un esempio classico è il “carry trade”, cioè l’utilizzo di una leva fortissima per estrarre valore da una differenza di rendimento relativamente contenuta. Il giocattolo funziona nel 99% dei casi, ma quando si rompe rischia addirittura di portare al fallimento, come fu per Long Term Capital Management. Non a caso i trader della City Londinese paragonano il carry trade a “raccogliere dei penny davanti a uno schiacciasassi in movimento”.

La differenza tra U e V, sia pur marginale cronologicamente, può quindi avere un effetto significativo sulle aspettative degli investitori e sull’andamento dei maggiori indici di riferimento. Le banche centrali hanno compreso appieno la lezione fondamentale di Minsky sulla leva finanziaria e passo dopo passo hanno ampliato il loro mandato con programmi di stabilizzazione che comprendono anche asset a rischio come corporate e high yield. La perdita di indipendenza – vedi relazione tra Jay Powell e Donald Trump – è l’altra faccia di questa medaglia.

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