Valute emergenti, potenziale di recupero

A cura Rob Drijkoningen e Vera Kartseva del team Emerging Markets Debt di Neuberger Berman

A metà ottobre, il team Emerging Markets Debt di Neuberger Berman si è riunito a Washington in occasione degli incontri annuali del Consiglio dei Governatori della Banca mondiale e del Fondo monetario internazionale.

Nel complesso, l’atmosfera delle sessioni della Banca Mondiale/Fmi stata sì di cautela ma non di grande ansia. Tutti si stanno preparando a fronteggiare le conseguenze delle tensioni commerciali e di un rallentamento globale della crescita. Le catene di approvvigionamento e i programmi di spesa in conto capitale si sono adattati di conseguenza. I consumi e le misure adottate dalle banche centrali potrebbero limitare i ribassi evitando una recessione a breve termine negli Stati Uniti. Queste dinamiche sono espresse dalle previsioni di crescita del Fondo Monetario Internazionale che sostengono una revisione al ribasso generalizzata per tutto il 2019, ma indicano un modesto potenziale di rialzo per l’anno successivo.

Modesto potenziale di rialzo per la crescita dei mercati emergenti

Secondo le nostre prospettive, che si basano su dettagliate previsioni aggregate, ponderate per il Pil, relative a 80 Paesi, l’anno prossimo la crescita dei mercati emergenti, Cina esclusa, accelererà, passando dal 2,8% al 3,2%. Prevediamo un miglioramento in numerosi Paesi, sia tra le economie di frontiera che tra quelle più avanzate.

Tra le economie principali, stimiamo un’accelerazione della crescita dallo 0,9% al 2,0% in Brasile, dallo 0,5% all’1,3% in Messico, dall’1,4% all’1,9% in Russia, dal -0,1% al 2,1% in Turchia, dallo 0,7% all’1,3% in Sudafrica e dal 6,5% al 6,6% in India. È probabile che i Paesi dell’Europa centrale e orientale registrino una flessione della crescita dagli elevati livelli attuali, per effetto ritardato del rallentamento della Germania. Tuttavia, anche in questo caso, i robusti consumi locali hanno reso tali economie straordinariamente resilienti.

Segnali incoraggianti

In aggiunta al miglioramento delle prospettive a livello di singolo Paese, rileviamo un’inversione anche tra i fattori che hanno determinato il recente rallentamento, ad esempio gli effetti posticipati dell’irrigidimento monetario negli Stati Uniti e in Cina oppure il calo delle scorte che erano state create in previsione di una robusta crescita che non si è poi verificata.

A ottobre, è stato incoraggiante vedere l’aumento dei nuovi ordini e la diminuzione delle scorte nell’indice Pmi manifatturiero di JP Morgan (JP Morgan Global Manufacturing Purchasing Managers’ Index). Per non parlare della notevole riduzione dei toni nella guerra commerciale tra Stati Uniti e Cina che, con ogni probabilità, migliorerà le prospettive e rafforzerà la fiducia.

Le banche centrali stanno facendo la loro parte. È innegabile che dalla crisi finanziaria fino a oggi le politiche monetarie si siano mantenute accomodanti. A febbraio di quest’anno si prevedeva che nei nove mesi a seguire le 37 banche centrali mondiali avrebbero solo aumentato i tassi senza operare alcun taglio. Oggi, circa 15 banche centrali hanno tagliato i tassi e nessuna è ancora pronta ad aumentarli.

Se si considerano gli andamenti storici, questo allentamento delle condizioni finanziarie dovrebbe presto palesarsi nei dati macroeconomici. Forse ci sono state già le prime avvisaglie: i dati relativi al Pil europeo del terzo trimestre hanno superato le attese come pure l’indice Pmi manifatturiero globale. In Asia, dove il rallentamento è iniziato per primo e dove quindi anche la ripresa dovrebbe partire per prima, nel mese di settembre la produzione industriale ha registrato un miglioramento in Cina, Corea e Giappone, mentre a ottobre gli indici Pmi sembrano indicare un ulteriore miglioramento per il quarto trimestre.

La tesi in favore delle valute emergenti

Un modesto rialzo della crescita globale rafforzerebbe la tesi in favore delle valute emergenti rispetto a quella del debito emergente in valuta forte.
Siamo tuttora dell’avviso che gli spread in valuta forte siano destinati a comprimersi, in particolare tra i titoli con rendimenti superiori. Tuttavia, quando crescita e rendimenti accelerano, la loro duration a sette anni determina solitamente una sottoperformance rispetto alle obbligazioni in valuta locale. Oltre a questo, i mercati obbligazionari locali sono piuttosto affollati e offrono rendimenti bassi, in chiave storica, penalizzando la tesi in favore della duration in valuta locale. Per questo motivo preferiamo la duration e l’esposizione valutaria ai mercati emergenti solo nei Paesi che offrono rendimenti superiori.

Eccetto un breve periodo, nel 2017, le valute dei mercati emergenti sono state generalmente evitate dal 2013 in poi. Il posizionamento degli investitori nelle valute di questi mercati è basso se confrontato a quello in altre asset class. I modelli dei tassi di cambio fondamentali, che tengono conto di parametri quali le partite correnti e le condizioni degli scambi commerciali, sembrano indicare che la maggior parte di queste monete è attualmente sottovalutata. Il miglioramento dei fondamentali a livello di singolo Paese, come l’attuazione di riforme in Brasile o l’irrigidimento delle politiche fiscali e monetarie in Russia, ha anch’esso contribuito a migliorare le valutazioni.

I recenti sviluppi non costituiscono una garanzia che la crescita migliorerà. Tra gli aspetti che stiamo monitorando da vicino ci sono i consumi statunitensi, per capire se terranno il Paese lontano dalla recessione, e la guerra commerciale, perché una nuova e inaspettata escalation minerebbe ulteriormente la già debole fiducia delle imprese a livello globale.

Il modesto rimbalzo atteso dal nostro principale scenario, tuttavia, ci induce ad assumere un orientamento più positivo sulle valute dei mercati emergenti, che si aggiunge al nostro esistente sovrappeso nel credito emergente.

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